国金证券-固收专题分析报告：2020年房企年报分析，关注少数股东权益变化-210519

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基本结论房企三道红线普遍降档，目前以绿档和黄档居多。

“三道红线”政策出台以来，多数房企通过加快销售与回款、放缓投资拿地节奏、引入股权融资等方式降负债、降杠杆。

截止2020年末，TOP50上市房企中有19家房企达到绿档，21家房企处于黄档，3家房企处于橙档，恒大、绿地、铁建、富力、华发、首开和华夏7家房企依然处于红档。

29家房企在2020年下半年实现不同程度的降档，15家房企下降一档，10家房企下降两档，金科、融信、金辉和弘阳4家房企直接从红档降至绿档。

三项指标均有所改善，剔除预售账款的资产负债率、净负债率和现金短债比分别有14、18和15家房企在下半年实现达标。

销售规模持续增长，房企净利润小幅下滑。

2020年TOP50上市房企销售规模和新增土储继续增长，但呈现一定分化，黄档和绿档房企销售增速较高，红档房企新增土储小幅下滑。

随着国内地产市场的不断分化，房企新增土储进一步向一二线靠拢，区域上则向长三角和大湾区集中。

受疫情冲击和前期高溢价拿地影响，房企营收增速下降，净利润小幅下滑。

毛利率下滑成为行业普遍趋势，50家房企中有47家毛利率下滑，且部分房企毛利率下降超过10pct。

关注少数股东权益等表外负债。

由于三道红线限制了房企的有息债务增速，2020年房企有息债务增速显著下降，短期债务占比下滑。

地产企业报表的可调节空间较大，如通过少数股东权益的形式将负债出表，表面上杠杆率下降，实则隐藏了一定规模的明股实债。

2020年TOP50上市房企少数股东权益占比继续提升2.3pct至38.67%，且占比区间普遍上移。

中交、华发和奥园等15家房企的少数股东权益占比在50%以上，42家房企表外负债增加，祥生、弘阳和中南等5家房企少数股东权益占比提升超15pct，存在负债出表降杠杆的可能性。

此外，将少数股东权益占比与其实际盈利占比（少数股东损益/净利润）进行比较也有助于判断房企是否含有隐性负债，佳兆业、蓝光、奥园、新力和阳光城等14家房企两者差额超过30pct，存在明股实债的风险较高。

行业分化或持续加剧，关注土储质量、周转速度、融资能力等指标。

未来随着三道红线、房贷集中度以及土地集中供应三大政策的陆续落实，预计行业分化将持续加剧，资金实力较强、土储分布合理以及周转回款较快的房企将进一步具备规模优势，而去化能力不强且债务负担较重的尾部房企或逐渐被出清，可结合表外负债评估房企真正的债务压力。

风险提示：1）由于可获取数据有限，部分指标计算可能存在偏差；2）隐性负债风险。