国金证券-大类资产双周报：大宗商品价格见顶意味着什么？-210523

《国金证券-大类资产双周报：大宗商品价格见顶意味着什么？-210523（2页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《国金证券-大类资产双周报：大宗商品价格见顶意味着什么？-210523（2页）.pdf（2页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

近期黑色、有色、原油、化工等大宗商品价格出现明显回落，那么，大宗商品价格见顶了吗？如果见顶了，可能是多长时间周期的顶部？对其他大类资产价格意味着什么？国内定价的黑色系大宗商品价格见顶确认。

从需求来看，与上游大宗商品需求相对应的地产建安投资、基建投资、汽车和家电消费等指标再度出现超预期的上行概率不高；反而，随着地产政策的收紧、财政刺激的逐步退出和地方政府降杠杆压力的上升、消费动能的复苏见顶，地产、基建和消费逐步下滑的概率较大。

从供给来看，一方面，国内碳达峰碳中和对于压降部分商品产量的政策出现一定的调整（国常会定调），供给进一步压缩的概率下降；另一方面，随着利润的上升（吨钢利润、吨焦利润），商品的供给难以有效下降。

从金融投机来看，近期政策的关注、市场的快速调整以及后期的展望对投机资金形成较为有效的打压，进一步投机炒作大宗商品价格上涨的资金获利难度较大。

整体来看，目前国内定价的大宗商品价格见顶基本确认。

国际定价的大宗商品价格仍可能有二次冲顶，但不一定能够再创新高。

从影响大宗商品的三个因子来看，需求仍有望对原油、铜形成推动，但供给和金融属性对其支撑减弱。

从需求来看，随着疫情的消退，发达经济体和部分发展中国家对于大宗商品的需求仍有望上升（例如美国的基建刺激等）；从供给来看，随着疫情的消退，大宗商品的生产和运输逐步恢复的方向比较确定；从金融来看，全球货币刺激的退出只是早晚、快慢的问题。

综合来看，原油、铜、铁矿石等国际定价的大宗商品需求仍有支撑，但供给也会恢复，供需缺口不一定会进一步拉大；同时，金融属性对大宗商品价格的支撑逐步减弱相对确定。

当前的顶部可能是2-3年的中长期顶部。

从当前大宗商品价格上涨的促因来看，需求、供给和金融属性三大因素共振推动了本次大宗商品价格的上涨。

展望未来2-3年，这三大因素对商品价格的支撑都将逐渐减弱甚至转向负面。

从国内来看，基建和地产对大宗商品的需求预计在今年下半年见顶。

碳达峰虽然对供给依然形成扰动，但一方面政策制定后进一步加码收缩供给的概率不高，更多体现在执行；另一方面，碳达峰其实更多需要的是能源结构变化，并不是简单的、短期的供给侧改革2.0版本。

从海外来看，商品需求预计在2022年年中见顶，但商品的供给在今年下半年逐渐恢复的边际变化比较确定。

以原油为例，尽管服务业和消费正在加速恢复（例如美国服务业PMI等数据创出新高），但供给恢复速度也在上升，短期的供需缺口变化存在不确定性，长期的供需缺口收窄的方向相对确定。

此外，金融属性对商品的正向支撑逐步减弱、直至转向负面的方向也相对确定。

因此，随着全球需求的逐步见顶，国际定价的大宗商品价格中长期的顶部可能也已经临近。

中国10年期国债收益率上行的风险大幅下降。

首先，流动性收紧的必要性不高，短端政策利率不会上调。

国内紧货币主要出于经济过热、通胀过高和资产泡沫等几个角度考虑。

目前来看，今年的经济增速尽管较高，但内生增长动能可能在下半年见顶，同时核心通胀相对涨幅有限、资产泡沫通过产业政策得到控制，紧货币的必要性下降。

其次，通胀预期将逐步回落。

正如上文分析，如果商品价格见顶，那么通胀预期逐步回落的方向较为确定，这也是近期国内长端国债收益率下降的主要原因。

第三，风险偏好可能对价格形成短期扰动。

如果后续股票市场出现上涨，在整体流动性平稳的背景下，长端债券价格可能出现阶段性小幅回调，但难以改变趋势。

整体来看，国债长端收益率上行风险大幅下降。

A股估值得到支撑。

一方面，随着大宗商品价格的回落，“类滞胀”预期大幅降温，流动性被动收紧预期下降，对估值形成支撑；另一方面，国债长端债券收益率的回落也对A股估值形成提振。

从结构来看，周期股的下行风险加大，科技成长股价格反弹概率上升。

但是，流动性宽松概率不高，指数整体上行空间可能不大。

风险提示：疫情出现新的变化；货币和财政政策的收紧程度高于预期；中美关系出现不利变化。