民生证券-A股策略周报：隐藏的右侧行情-230723

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（以下内容从民生证券《A股策略周报：隐藏的右侧行情》研报附件原文摘录）
　　看似调整，实际上是切换： 大类资产看，对中国经济的悲观预期已经开始进入修正的右侧。 人民币汇率在 6 月 30 日就已经见顶回落，而商品仍在继续反弹，股票内部的确也出现了从 AI 到非 AI 的切换迹象；唯一对经济仍悲观的债市也已经处于历史极端值的位置，进一步下行似乎需要更悲观的理由。 股票内部看， 近期沪深 300 和上证指数甚至公募基金净值的调整，很容易让市场陷入迷茫。 但需要强调的是，自 6 月 20 日以来 TMT 开始见顶回落，而非 TMT 板块则开始走强，市场对于基本面企稳的交易其实已经进入了右侧，只是被前期强势板块的回撤所掩盖。 　　经验意义上的底部： 跑赢指数是挑战。 复盘 2018 年以来 7 次阶段性底部：强势板块在市场见底前一个月之前的表现远远好于非强势板块，但到了底部前一个月，强势板块也开始出现下跌甚至跑不赢非强势板块，这时候可能意味着市场出现了切换迹象，底部前一个月基金重仓股指数确实大部分时候都跑不赢中证 800 等权指数。 我们认为近期市场在高低切换中的下跌反而意味着经验意义上的底部已经出现。 当然本轮行情还有一些有意思的现象， 股票型+偏股混合+灵活配置型基金自 6 月 20 日至今复权净值表现中位数是-4.87%（重仓股“仅”为-4.22%），中证 800 等权是-2.17%。 中位数表现反映了更灵活的基金在 5 月以来出现的整体切换的程度， 然而前期强势板块的下跌对净值拖累超越了基金重仓股本身，这与我们上期周报测算的 2 季度以来对 AI 的切换结论相吻合。 历史上看，基金中位数在底部未能跑过中证 800 等权情况较少， 除了 2021年 3 月和 2022 年 10 月。 经验上看基金未来跑赢指数将是较大挑战。 从一定意义上讲，过去不相信经济复苏时存在其他做多的备选项，市场更容易对基本面的结构改善视而不见。现阶段做多方向正在收敛于经济本身，市场共识有望进一步凝聚。 　　经济修复 VS 债务收缩： 更多风险意味着更大收益。 当前国内经济的两股力量在角力：一个是经济内生的修复力量，另一个是房地产下行带来的债务收缩的力量。随着近期有关内需刺激的政策频繁出台、碧桂园的债务问题逐渐暴露，可能这两股力量就要面临一个短期反转的临界点： 如果没有出现因为债务问题的系统性的下行风险，那么经济修复将会正常继续，同时需求侧的政策也将有所助力；如果出现系统性的债务风险，那么也就意味着更强力的政策出台的必要性，在这种情境下经济将会 V 型反转。 本周公布的 6 月经济数据中，其中工业生产与固定资产投资均出现明显的好转，经济内生修复的动能仍在继续； 而有关内需刺激的政策也在本周频繁出台：无论是旨在激活民营企业活力的政策还是有关促进汽车、电子产品消费的产业政策，以及城中村改造的落实政策。 以城中村改造为例， 如果我们假设 2023 年的城中村改造在政策的支持下加速落地，整体规模可以达到 2019 年的 1.4 万亿元，则相较于 2022 年的增量投资约 8000 亿元，这恰好可以大幅弥补当下对于房地产投资最为悲观的预期缺口（约 9300 亿元）。 　　顺风，顺周期：继续做多中国。 市场已经处于预期扭转的阶段，但由于存量博弈下的结构切换所以导致了市场整体仍在下行。随着国内经济基本面形势逐步明朗，内生动能修复+需求刺激政策逐步出台。 经济恢复方向是确定的，区别在于是否要用更大波动换更大弹性而已。 因此在国内需求向上+海外顺风环境仍在的背景下，我们推荐：第一，同时受益于国内需求恢复和海外顺风环境的大宗商品相关资产（ 油、铜、铝、 煤炭、 贵金属）。 第二， 受益于国内需求政策刺激的领域： 新能源车、 智慧家居/家电，光伏未来有可能受益于全球能源价格反弹； 城中村改造下的建筑、建材等， 同时关注非银的潜在弹性。 第三， 全球制造业可能在 3-4 季度触底，提前抢跑可能带来收益：包括通用机械、部分电子等。 红利资产近期也有所企稳，作为中长期主线我们也依旧看好。 　　 风险提示： 国内经济不及预期； 政策落地不及预期；美国超预期加息。