天风证券-欧派家居-603833-突破品类深化融合，整装时代龙头引领-230506

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（以下内容从天风证券《突破品类深化融合，整装时代龙头引领》研报附件原文摘录）
　　欧派家居(603833) 　　22全年增长稳健，持续引领行业。22年收入224.8亿元，同增10.0%，分季度看，22Q1-Q4收入分别为41.4/55.5/65.8/62.1亿，同比分别+25.6%/+13.2%/+6.0%/+2.8%；22年归母净利润26.9亿，同增0.9%，分季度看，22Q1-Q4分别归母净利润2.5/7.7/9.7/7.0亿，同比+3.9%/-0.5%/-11.7%/+26.4%。 　　Q1基数高&疫情扰动短期业绩。23Q1收入35.7亿元，同减13.9%，Q1疫情及高基数影响，收入增长略有承压。23Q1合同负债17.0亿，同增25%，合同负债作为收入前瞻指标，我们认为系终端销售持续向好，Q2收入表现或更值得期待。 　　衣柜及配套品业务增长靓丽，卫浴及木门产品加速拓展。 　　22年橱柜收入71.7亿（占总32.6%），同减4.7%；衣柜及配套收入121.4亿（占总55.2%），同增19.3%；卫浴收入10.3亿，同增4.6%；木门收入13.5亿，同增8.9%。分渠道，直营店收入7.1亿，同增20.1%；经销店收入175.8亿（占79.9%），同增12.1%；大宗收入34.9亿，同减4.9%。 　　分品牌，欧派实现收入188.1亿元（占总85.5%），同增7.8%；欧铂丽收入18.4亿元（占总8.4%），同增29.1%；欧铂尼收入13.5亿，同增8.9%。 　　23Q1分产品，橱柜收入10.9亿元，同减18.0%；衣柜及配套业务19.7亿，同减14.8%；卫浴收入1.8亿，同增10.5%；木门收入2.1亿，同减4.9%。分渠道，直营店/经销店/大宗分别实现收入0.9/27.6/5.9亿，分别同减27.5%/14.5%/13.0%。 　　盈利能力稳定。22年毛利率31.2%，同减0.2pct。分产品，橱柜毛利率34%，同减0.3pct，衣柜及配套毛利率31.8%，同减0.4pct，卫浴毛利率26.2%，同增0.8pct，木门毛利率16.4%，同增2.6pct。 　　分渠道，直营店毛利率55.5%，同减8.7pct，经销店毛利率30.7%，同增0.4pct，大宗毛利率27.9%，同减2.9pct。 　　分品牌，欧派毛利率31.9%，同减0.6pct，欧铂丽毛利率34.1%，同增1pct，欧铂尼毛利率16.4%，同增3pct。 　　大家居战略持续推进。①整装大家居：欧派+铂尼思双品牌驱动；推进V8系统和“经营1+8”创新；推进产品为核心+供应链整合+双龙联盟升级；与装企共创共享共赢共进化；②零售大家居：截止22年底零售体系已启动建设102个大家居店；创新提出“装管家”，构建以欧派为核心“独立第三方”平台监管整装体系；独创P9整装销售系统将高度非标的“家装设计”和“施工组织”标准化。 　　降本增效持续推进，费用率有望优化。22年公司期间费用率17.3%，同增1.1pct；销售费用率为7.5%，同增0.7pct，主要系广告宣传费、职工薪酬增加所致；管理费用率5.9%，同增0.4pct；研发费用率5.0%，同增0.6pct，系增加研发投入；财务费用率为-1.1%，同减0.5pct，系利息收入减少。公司通过机构精简、精益改善、智能制造、大家居和信息化战略等的有效实施提升了生产效率、有效管控总成本；全面打造订单精准交付，专业化赋能终端；持续推进自动化和智能化升级改造，提效降本，费用率有望优化。 　　维持盈利预测，维持“买入”评级。尽管环境不利，欧派人依然展现出强大战斗力，全年通过大家居商业模式创新、智能制造、组织架构优化等有效实施，稳中求进；我们预计23-25年净利分别为31.5/37.4/44.2亿，对应PE分别为21X/18X/15X。 　　风险提示：市场竞争加剧；原材料价格波动；经销商管理风险；品牌管理风险等。