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佳禾食品(605300) 事件 公司发布 2022 年年报和 2023 年一季报， Q1 收入增速符合此前预测，利润增速大超预期。 2022 年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润 24.28/1.15/0.93 亿元，同比+1.17%/-23.45%/-28.03%，其中 Q4实现营业收入/归母净利润/扣非净利润 8/0.55/0.54 亿元，同比+24.07%/+36.66%/+78.94%。 23Q1 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润 6.41/0.63/0.51 亿元，同比+22.77%/+267.18%/+265.43%。 核心观点 22Q4 显著恢复，咖啡全年达翻倍，客户订单进一步落地。 2022 年公司植脂末、咖啡、植物基分别实现收入 17.5/2.14/0.88 亿元，同比-5.76%/+108.84%/+23.41%，受到下游客户需求影响植脂末业务同比下滑。 23 年 Q1 植脂末、咖啡、植物基分别实现收入 4.82/0.55/0.25亿元，同比+27.12%/+64.49%/+35.55%，根据客户备货节奏及订单落地情况来看， 1-2 月平稳、 3 月较大幅度增长。 油脂价格下降带来的成本改善已然体现，植脂末和咖啡毛利率均有大幅改善。 2022 年，公司毛利率/归母净利率为 12.29%/4.75%，分别同比-1.3/-1.53pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为2.77%/2.84%/1.2%，分别同比+0.87/-0.05/+0.14pct。 23 年 Q1，公司毛利率/归母净利率为 16.97%/9.87%，分别同比+5.5/+6.57pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 2.35%/2.54%/1.11%，分别同比-0.99/-0.87/-0.19pct。 展望 2023 年，我们认为公司短期逻辑逐步兑现： 1） 下游茶饮行业复苏， 公司基本盘植脂末如期恢复增长， 作为龙头持续提升份额；2） 新兴业务咖啡新客户订单落地，随着客户进一步开拓展望全年收入增长预期乐观； 3） 22 年主要原材料价格上涨影响毛利， 23 年一季度表现来看棕榈仁油等原材料价格稳中有降，预计全年成本压力同比缓解，盈利能力得到改善。 长期来看，公司渠道不断完善， B 端 C 端协同发力。 公司在 B 端不断构筑客户、产量、价格优势的基础上， “金猫咖啡”“非常麦”两大品牌推动 C 端渠道建设，推动营销驱动方式变革，渠道结构更加稳定完善； C 端产品上新有序，近期推出“金猫咖啡鲜萃冻干小金罐”，充氮锁鲜展现创新优势。 产能逐步爬坡，生产能力构建核心壁垒。 目前 12 万吨植脂末产能已达到可使用状态，行业内来看增量突出，更好满足市场增量需求；咖啡全产业链产品供应具有优势，近年来冻干咖啡等高毛利产品占比提升不断优化品类毛利，随着精品咖啡产能扩张，新订单交付将更有保障。 盈利预测与投资建议 22 年报表端营收利润基本与此前预测一致， 2023 年一季度净利率恢复超预期，因此我们上调 23-24 年预测、同时给予 25 年假设，预计 2023-2025 年营收分别为 32.29/40.73/49.96 亿元 ，同比+33%/26.1%/22.7% ， 预 计 2023-2025 年 归 母 净 利 润 分 别 为3.05/4.08/5.26 亿元，同比+164.7%/33.7%/28.9%，未来三年 EPS 分别为 0.76/1.02/1.32 元，对应当前股价 PE 分别为 26/19/15 倍， 给予 23 年 35 倍 PE 估值，对应目标价 26.6 元， 维持“买入”评级。 风险提示： 下游茶饮客户自建供应链、咖啡客户订单不及预期、原材料价格波动风险、食品安全风险。
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（以下内容从中邮证券《经营加速恢复，一季度业绩超预期》研报附件原文摘录）佳禾食品(605300) 事件 公司发布 2022 年年报和 2023 年一季报， Q1 收入增速符合此前预测，利润增速大超预期。 2022 年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润 24.28/1.15/0.93 亿元，同比+1.17%/-23.45%/-28.03%，其中 Q4实现营业收入/归母净利润/扣非净利润 8/0.55/0.54 亿元，同比+24.07%/+36.66%/+78.94%。 23Q1 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润 6.41/0.63/0.51 亿元，同比+22.77%/+267.18%/+265.43%。 核心观点 22Q4 显著恢复，咖啡全年达翻倍，客户订单进一步落地。 2022 年公司植脂末、咖啡、植物基分别实现收入 17.5/2.14/0.88 亿元，同比-5.76%/+108.84%/+23.41%，受到下游客户需求影响植脂末业务同比下滑。 23 年 Q1 植脂末、咖啡、植物基分别实现收入 4.82/0.55/0.25亿元，同比+27.12%/+64.49%/+35.55%，根据客户备货节奏及订单落地情况来看， 1-2 月平稳、 3 月较大幅度增长。 油脂价格下降带来的成本改善已然体现，植脂末和咖啡毛利率均有大幅改善。 2022 年，公司毛利率/归母净利率为 12.29%/4.75%，分别同比-1.3/-1.53pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为2.77%/2.84%/1.2%，分别同比+0.87/-0.05/+0.14pct。 23 年 Q1，公司毛利率/归母净利率为 16.97%/9.87%，分别同比+5.5/+6.57pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 2.35%/2.54%/1.11%，分别同比-0.99/-0.87/-0.19pct。 展望 2023 年，我们认为公司短期逻辑逐步兑现： 1） 下游茶饮行业复苏， 公司基本盘植脂末如期恢复增长， 作为龙头持续提升份额；2） 新兴业务咖啡新客户订单落地，随着客户进一步开拓展望全年收入增长预期乐观； 3） 22 年主要原材料价格上涨影响毛利， 23 年一季度表现来看棕榈仁油等原材料价格稳中有降，预计全年成本压力同比缓解，盈利能力得到改善。 长期来看，公司渠道不断完善， B 端 C 端协同发力。 公司在 B 端不断构筑客户、产量、价格优势的基础上， “金猫咖啡”“非常麦”两大品牌推动 C 端渠道建设，推动营销驱动方式变革，渠道结构更加稳定完善； C 端产品上新有序，近期推出“金猫咖啡鲜萃冻干小金罐”，充氮锁鲜展现创新优势。 产能逐步爬坡，生产能力构建核心壁垒。 目前 12 万吨植脂末产能已达到可使用状态，行业内来看增量突出，更好满足市场增量需求；咖啡全产业链产品供应具有优势，近年来冻干咖啡等高毛利产品占比提升不断优化品类毛利，随着精品咖啡产能扩张，新订单交付将更有保障。 盈利预测与投资建议 22 年报表端营收利润基本与此前预测一致， 2023 年一季度净利率恢复超预期，因此我们上调 23-24 年预测、同时给予 25 年假设，预计 2023-2025 年营收分别为 32.29/40.73/49.96 亿元 ，同比+33%/26.1%/22.7% ， 预 计 2023-2025 年 归 母 净 利 润 分 别 为3.05/4.08/5.26 亿元，同比+164.7%/33.7%/28.9%，未来三年 EPS 分别为 0.76/1.02/1.32 元，对应当前股价 PE 分别为 26/19/15 倍， 给予 23 年 35 倍 PE 估值，对应目标价 26.6 元， 维持“买入”评级。 风险提示： 下游茶饮客户自建供应链、咖啡客户订单不及预期、原材料价格波动风险、食品安全风险。
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