中银证券-上海家化-600315-收入短期波动，品牌强化蓄力长期增长-230427

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（以下内容从中银证券《收入短期波动，品牌强化蓄力长期增长》研报附件原文摘录）
　　上海家化(600315) 　　公司于2023年4月25日公布2022年报&2023一季报，2022年收入同降7.06%至71.06亿元，归母净利润同降27.29%至4.72亿元。2023Q1收入同降6.49%至19.80亿元，归母净利润同增15.59%至2.30亿元。公司积极进行品牌优化，不断加深渠道布局，长期向好趋势不改，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　2022年多因素致收入波动，但公司多品牌矩阵升级，优势不断巩固。公司2022年收入71.06亿元，同降7.06%，疫情影响、特渠调整及前三季度超头合作缺失致收入短期波动；归母净利润4.72亿元，同降27.29%。2023Q1收入同降6.49%至19.80亿元，归母净利润同增15.59%至2.30亿元。2022年护肤品收入同降26.78%至19.75亿元，佰草集进行产品线清理和品牌高端化定位重塑；玉泽品牌加强产品研发创新，推出清爽倍护防晒乳等新品，消费者认可度提升；2022年个护家清收入26.72亿元，同增10.88%，六神在原有品类基础上，进一步通过IP联名、整合营销、产品创新等增加在沐浴露等品类的市占率。2022年线上收入同降13.21%至27.87亿元，公司推进多电商平台精细化运营，为长期发展奠基；2022年线下收入同降2.59%至43.13亿元，基本平稳。 　　毛利短期波动，销售投入增加，存货、现金流短期承压但长期望获改善。外部零售压力和成本上行背景下，2022/2023Q1毛利率分别下滑1.61pct/1.46pct至57.12%/61.20%。2022年销售费用率同比下降1.22pct至37.32%，2023Q1公司增强品牌建设投入致销售费用率同比上升0.91pct至40.68%。公司积极控费，2022/2023Q1管理费用率分别同比下降1.5pct/0.61pct至8.84%/9.12%。2023Q1末增强备货致存货周转天数同比放缓22天至174天。2023Q1末经营现金流净额同比下降17.02%至4.56亿元，但公司持续不断优化运营模式，经营情况整体保持稳健。 　　品牌专业化、高端化、体验化持续提升，具有良好成长潜力。佰草集完成产品线清理及品牌重塑，包括升级新太极品类等产品并上新双石斛系列，实现保湿、修护等四大赛道的升级。玉泽扩大和权威医生的深度合作，2023年3月推出油敏肌专业产品油敏霜，有望为品牌提供新增长点。六神专注年轻群体需求，实现高端化、年轻化、全季化突破。 　　估值 　　考虑到2023年公司品牌优化有一定过程，下调预测EPS，2024年复苏弹性大，上调EPS，预计2023至2025年EPS为1.12/1.32/1.53亿元，同比增长61.3%/17.5%/15.7%；PE分别为25/22/19倍，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　线下恢复不及预期；新品类拓展不达预期；行业竞争加剧。