天风证券-固定收益点评：存款利率定价改革对债市影响几何？-210622

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摘要：存款利率定价改革之后，存款利率上限将会“有升有降”：从主体来看，四大国有行存款利率上限普遍有所降低，并且降幅比其他银行更大；其他银行（四大行除外）则出现分化，1年期及以下存款及大额存单利率上限普遍抬升，1年期以上均有下降。

从期限来看，中长期限（1年以上）存款利率上限都有所降低，并且期限越长，降幅越明显。

关于存款利率定价改革对于债券市场利率的影响，我们认为：首先，当前商业银行仍面临一定的负债压力，这个压力量在价先。

银行缺负债的问题在这几年中都是贯穿始终的，这个问题导致了商业银行需要发行保本理财、结构性存款、同业存单和大额存单。

控制引导存款利率并无法从根本上解决商业银行负债量的问题。

量不够就靠价格竞争，这就是高息揽存的背景，这就是量在价先，也就决定了商业银行无法很轻松的实现负债成本的有效降低。

其二，商业银行只要还缺负债，边际上就会提高对债券发行、同业负债和对央行负债的依赖，如果从边际定价的角度，就会更加依赖于这些负债的成本变化，而这些成本主要由央行政策利率引导定价。

所以，如果存款利率定价的变化，并没有降低对于上述负债的诉求，逻辑上就是更加强化政策利率和政策引导对于市场利率的作用。

所以央行才会强调市场利率围绕政策利率作中枢波动。

这里面有两点还需要进一步明确：一是债券市场利率的定价基础目前主要是政策利率影响下的DR007，DR007的波动中枢和位置基本决定了市场关键利率的位置。

在政策引导不作改变的基础上（包括不降准），债券市场定价的锚没有变化，所以市场利率难有突破。

二是此次存款利率定价调整是否会影响DR007以及R007，这是关键。

按照利率走廊的角度，大概率没有明确的影响，DR007和R007不变，则总体利率不受影响。

央行今年反复强调稳字当头，恪守中枢，此时调整存款利率定价，更多是高息揽存老问题的规范和控制，最多就是进一步释放贷款市场报价利率改革的潜力，逻辑上不存在引导市场利率方向，如果真的希望引导市场利率下行，需要进一步释放政策，包括匹配对应的政策利率引导，显然央行在珍惜正常的货币政策空间下，无意于此。

所以债券市场还是继续紧盯DR007加权平均利率的变化，以稳为主，不急不躁。

风险提示：海外疫情发展超预期，经济增长超预期，逆周期政策不确定性。