国信证券-造纸行业跟踪：精准拐点难觅，以空间换安全边际-210625

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行情回顾近两周，造纸板块涨幅榜前五的公司分别为岳阳林纸、冠豪高新、仙鹤股份、凯恩股份，恒丰纸业。

受木浆系纸价持续下跌，废纸系价格趋平、涨幅放缓影响，造纸板块整体表现不佳。

板块内表现较好的主要为小市值的特种纸标的，其在纸价淡季中受周期性波动影响较小。

淡季影响仍存，废纸系相对维稳，木浆系普跌近期废纸系与木浆系纸价表现分化明显，瓦楞、箱板纸价格均相对平稳，白卡、铜板、双胶纸等纸种价格均大幅下跌。

主要原因在于：传统淡季中需求端较为疲软，此前持续高企的纸价较难支撑。

具体表现包括终端用户和下游经销商实际库存及其库存管理方式：中游经销商并无补库存需求，终端用户也以实际用量为限进行采购，反映出产业链对终端需求较为疲软的预期。

股价表现方面：由于木浆系产品价格均大幅下滑，下游订单也较为清淡，以木浆系为主的纸企股价近期均有较大回调。

包装纸方面，随着交易年中电商购物节脉冲需求的资金的退出，股价已回复至五月初的水平。

投资建议：看好产能扩张与产业链一体化龙头造纸作为周期性行业，其股价运行趋势多数时候与纸价趋势高度一致。

虽然行业存在以年为单位的周期和季节性的特征，但由于纸价波动还受产业格局、以及宏观经济等因素的多重影响，纸价变化的精准拐点难以确定。

加之参与行业投资的资金多受景气度影响，要寻找较为精确股价拐点异常困难，押注于短期景气度反转或存在较大风险。

故我们认为当前阶段在造纸企业的投资中应以估值空间为主要锚点，等待估值进入历史可比时期范围后再选择介入。

标的选择方面：建议关注板块内产能扩张与产业链一体化进展良好的行业龙头玖龙纸业与太阳纸业。

以及品牌与渠道端具备优势、且前期产品提价，由于价格粘性存在，在木浆价格下跌时利润空间可能因此拓宽的生活用纸龙头中顺洁柔。

风险提示纸价下跌幅度超预期；公司产能扩张和产业链一体化进程不及预期；宏观环境发生变化，影响市场定价体系。