浙商证券-A股策略周报：关于2023年的思考之四：反转后的大势演绎-221204

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（以下内容从浙商证券《A股策略周报：关于2023年的思考之四：反转后的大势演绎》研报附件原文摘录）
　　核心观点 　　《如何看2023年的行业配置》、《关于2023年的思考之二：风格之辩》、《关于2023年的思考之三：迎接主题投资大年》中，我们分别就2023年的行业配置、风格特征和主题投资进行了分析。本期报告作为系列之四，我们将聚焦大势特征。 　　5月28日《分化和新生：那些年我们经历的市场底》中，我们结合估值水平、宏观环境、结构运行等维度，提出了底部的判断框架和应对举措。5月以来，无论是底部位置，还是结构走势，亦或板块推荐，报告中提出的判断都逐步开始显性化。市场底领先经济底，但指数运行无法脱离实体经济。虽然当前市场反转的判断日益清晰，但展望2023年，反转之后的大势状态将如何呈现，本篇报告将结合经济对其展开分析。 　　2023年经济走势的推演 　　结合工业增加值产出缺口的历史规律，综合2023年宏观推演，我们认为，一方面，节奏上，经济拐点或于2023Q1末附近出现；另一方面，弹性上，结合消费、出口和投资，工业增加值产出缺口虽有修复，但改善幅度或较此有所收窄。 　　结合产出缺口看2023年经济节奏。结合历史规律，2023年Q1附近产出缺口或见拐点。具体来看，从每轮产出缺口历时来看，产出缺口从谷底走向峰顶，再走向下一轮周期的谷底，平均历时38个月。站在当前，本轮产出缺口周期开始于2020年3月，借鉴历史规律，我们初步推测，本轮下行周期的结束或于2023Q1末附近出现。值得注意是，逆周期管理的意义在经济运行中也不应忽视，我们也将结合宏观研判对其佐证，并将结合经济实际状态对其进行动态跟踪。 　　结合产出缺口看2023年经济弹性。结合经济三架马车（消费、出口以及投资），在“投资稳+消费弱复苏+出口放缓”的大概率假设下，尽管23Q1后经济有望开启复苏，但整体修复节奏相对偏弱，因此工业增加值产出缺口拐点后呈缓慢爬坡概率较大。进一步下沉至A股企业盈利，我们以工业增加值同比、GDP同比、PPI同比以及出口同比拟合A股营收增速，以PPI同比以及季节因子拟合A股净利率，预计23年A股归母增速恢复至近11%，与2013年（14%）接近。 　　2023年大势特征的推演 　　工业增加值产出缺口的周期性运行对A股走势有指引意义。结合产出缺口“趋势先抑后扬”和“波动幅度收窄”的大概率假设，我们认为，以上证指数为锚，2023年或呈现为窄幅震荡格局，且运行节奏和产出缺口呈现一定同步性。与此同时，结构上，预计风格主线体现为新兴产业突围，传统板块以波段和局部为主。 　　如何看12月的市场走势 　　展望12月，结合情绪面和政策面，我们认为Q4以来的行情仍在上涨窗口期。一方面，政策面，稳增长政策持续发力，一则地产政策强化，二则疫情防控优化。另一方面，情绪面，结合主动成交率和融资买入比，短期情绪修复且中期情绪平稳。而相较于短期更关键的是，当前处在中期维度的蓄势布局期，科创板引领新成长，恒生科技迎转折底，稳增长震荡企稳。 　　风险提示：周期运行的规律有效性大幅下降；经济上行超预期或经济修复低预期；地缘冲突超预期继而影响风险偏好。