中银证券-白酒行业2022年三季报综述：3季度需求复苏，高端酒稳健，次高端重新提速-221106

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（以下内容从中银证券《白酒行业2022年三季报综述：3季度需求复苏，高端酒稳健，次高端重新提速》研报附件原文摘录）
　　季报收官， 2022 年 1-3 季度白酒营收、 归母净利分别+16.1%、 +21.2%，其中 3 季度营收、 归母净利分别+16.3%、 +21.3%。 白酒，消费韧性强，降频升档趋势明显， 2023 年业绩有弹性，估值回落至较有吸引力的位置，我们重点推荐山西汾酒、今世缘、贵州茅台、五粮液。 　　疫情影响减弱，消费场景恢复， 3 季度白酒收入增速回升至 16.3%。（1）1-3Q22 收入、 归母净利同比 1-3Q21 分别为 16.1%， 21.2%。 3Q22 收入、归母净利同比 3Q21 分别为 16.3%、 21.3%， 环比 2Q22 出现改善， 与我们3 季度业绩前瞻的判断基本一致。 虽然 3 季度疫情仍有反复，但影响程度相比 2 季度有所减弱，消费场景恢复， 3Q22 社零餐饮同比+1.5%，明显好于 2Q22 的-15.6%。由于宴席和商务需求有刚性， 疫情缓解后相关需求出现回补。产品结构持续升级，名酒占比继续提升。 （2） 现金流降幅较大， 前 3 季度 18 家上市公司现金流净额同比降 43.5%，其中 3Q22同比降 14.4%， 疫情压力下， 多家上市公司加大了对经销商的支持力度，放松了打款要求。（3） 1-3Q22 白酒上市公司收入增速（16.1%）略高于行业增速（1-8 月， +15.2%）， 市场份额继续向名酒集中。（4） 行业 1-3Q22毛利率同比增 1.5pct，产品结构维持了上行趋势，其中 3Q22 毛利率同比增 0.2pct。 销售费用率 1-3Q22 同比增 0.04pct， 变化不大，其中 3Q22 同比降 0.1pct。 　　3Q22 全国扩张的次高端重现高增， 高端酒稳健增长，地产酒分化较大。 　　（1）高端酒（贵州茅台+五粮液+泸州老窖 ） 1-3Q22 收入、 归母净利增15.9%、 19.3%， 3Q22 收入、 归母净利增 15.3 %、 18.1%。 高端酒的消费场景受冲击相对较小，渠道吸纳能力较强，因此 3Q22 维持稳健增长。 （2）全国扩张的次高端酒（山西汾酒+洋河股份+水井坊+舍得酒业+酒鬼酒），1-3Q22 收入、 归母净利增 23.8 %、 33.0%， 3Q22 收入、 归母净利增 22.0 %、37.1%，环比 2Q22 明显改善。 2 季度疫情对宴席冲击较大， 3 季度逐步回归正常，同时部分需求回补，次高端重新展现出较高的业绩弹性。 3Q22山西汾酒营收增 32.5%，同类公司中业绩表现最亮眼。 3Q22 舍得酒业营收增速环比改善。 （3）地产酒（古井贡酒+口子窖+迎驾贡酒+今世缘+伊力特+金徽酒+老白干酒+青青稞酒+金种子酒）， 1-3Q22 收入、 归母净利增 18.3 %、 22.8%， 3Q22 收入、 归母净利增 13.8%、 8.6%，营收增速环比 2Q22 也出现改善。由于地产酒销售集中在大本营市场，各地受疫情影响程度不同，因此个股分化较大。 （4） 1-3Q22 营收增速， 酒鬼酒、山西汾酒、 舍得酒业、古井贡酒、 老白干酒最快，分别增 32%、 28%、28%、 26%、 25%。 　　白酒，消费韧性强，降频升档趋势明显， 2023 年业绩有弹性，估值回落至较有吸引力的位置。 （1）虽然疫情出现反复，但随着各地找到合适的防控模式，对宴席的负面影响将持续减弱。宴席和商务需求有较强的刚性，未来几个月需求有望回补，春节需求不必悲观。 另外，疫情背景下，由于消费场景受到很大的冲击，消费频次降低，但反而推动了结构快速升级，降频升档趋势明显。（2）一线酒茅五泸都是品牌集中度提升过程中的受益者，现阶段相对看好贵州茅台， 2022 年 PE 回落至 30 倍左右，渠道利润撑起业绩安全垫。次高端虽然短期受疫情冲击较大，预计随着疫情缓解，消费场景恢复，有望延续快速增长态势，可深度全国化的品种增长确定性强。地产酒则需精选个股，重点关注根据地市场还有较大成长空间的品种。（3）近期受多重因素的共同冲击，白酒行业估值持续回落，现阶段已处于较有吸引力的位置，我们重点推荐山西汾酒、今世缘、贵州茅台、五粮液。 　　风险提示： 疫情影响时间超预期、 行业竞争加剧、 原料成本大幅上涨。