国信证券-太平鸟-603877-经营环境承压，三季度收入下滑15%-221028

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（以下内容从国信证券《经营环境承压，三季度收入下滑15%》研报附件原文摘录）
　　太平鸟(603877) 　　核心观点 　　三季度收入下滑 15%， 老货占比提升、 固定费用率提升致净利润下滑 87%。 　　公司是国内中高端快时尚集团， 2022 单三季度收入 20.3 亿元， -15.4%， 净利润-87%至 0.19 亿元， 扣非净利润-0.02 亿元， 毛利率下滑 4.1 百分点至45.9%。 单三季度分渠道， 直营/加盟/线上收入同比-16%/-13%/-21%， 加盟和线上毛利率下滑幅度较大， 主要由于老货结构占比提升， 奥莱折扣有所增加， 实际上新品折扣仍然保持较好水平。 今年以来公司加大关闭低效门店力度， 直营/加盟相比年初净关174/176家至1442/3422家， 销售费用金额Q1~Q3逐季下降， 但同时收入下滑令固定费用占比提升， 因此销售费用率同比+1.2百分点至 34%。 三季度其他经营收益比例合计减少 2.2 百分点（政府补贴和信用减值） ， 部分被营业外支出比例减少 1.3 百分点（去年洪水捐款 3000余万） 所抵消， 净利率下滑 5.1 百分点至 0.9%。 　　存货金额下滑 15%， 新品占比仍然健康。 公司积极利用奥莱清理老货， Q3 末存货周转天数同比/环比+15/+6 天至 214 天， 但存货金额同比下降 15%至 24亿元， 主要由 2022 年投产谨慎所致， 1 年内新品占比仍然维持较高水平。 　　近期零售端仍有压力， 期待战略调整后的业绩反弹。 去年下半年以来公司经营表现低迷， 公司制定一系列战略调整措施并稳步推进改革。 品牌方面， 正价店保持品牌形象， 奥莱加速库存出清； 商品方面， 逐步从过去依靠时尚款式取胜转为发挥核心品类优势， 把握行业趋势， 女装重新聚焦斯文品类， 男装加强运动潮酷系列布局。 渠道上持续推进“加盟拓店， 直营提效” 措施，同时优化内部组织效率、 聚焦四大核心品牌， 有望稳步改善净利率。 我们看好公司的积极调整， 期待经营环境恢复后公司的业绩反弹。 　　风险提示： 疫情反复、 渠道改革不及预期、 品牌形象受损、 系统性风险。 　　投资建议： 期待秋冬和双 11 旺季发力， 维持“增持” 评级。 前三季度受经营环境影响， 公司业绩承压， 期待双 11 和秋冬旺季发力带动业绩在低基数下恢复增长。 从中长期看， 面对行业调整， 公司积极制定一系列品牌、商品、 渠道的改革措施， 期待战略调整到位后经营业绩的反弹。 由于三季度业绩低于预期， 下调盈利预测， 预计公司 2022-2024 年净利润分别为 2.0/4.7/5.8 亿元（原 5.8/7.7/9.5 亿元） ， 同比-70%/132%/22%，对应 2023 年 PE 16~17x， 下调合理估值至 15.8~16.8 元（原 19.6~20.8元） ， 维持“增持” 评级