国盛证券-奈雪的茶-2150.HK-优质赛道领军者，全能发展扩张可期-210702

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奈雪的茶：中国领先高端现制茶饮连锁品牌。

公司主营奈雪的茶茶饮店品牌，引领高端现制茶饮发展，已布局556家门店，市占率为18.9%。

2020年底公司营业收入30.6亿元，2018-2020年CAGR为67.7%，成长性凸显。

公司收入增长主要受益于快速展店，2018-2020年公司门店数量CAGR为78.0%。

同店受茶饮门店客流常态化发展、新开门店分流及疫情影响有所下滑。

目前公司单店销售及盈利能力恢复良好，长期看预计未来随同店加密，消费习惯形成，同店销售有望企稳。

2018/2019/2020年公司经调整净利润分别为-0.57亿元/-0.12亿元/0.17亿元，净利润转正。

公司股权结构集中，创始人彭心/赵林对公司享有绝对控制权。

新式茶饮优质赛道量价齐升空间广阔，高端茶饮优质赛道、高集中度有望维持。

2020年现制茶饮市场规模为1136亿元。

未来五年行业渗透率提升、消费频次增长贡献量增，消费升级贡献价增，量价齐升驱动行业增长；对标台湾，现制茶饮形成消费习惯后可持续穿越周期。

从需求端切入，我们预计2035年现制茶饮市场规模可达到约3555亿元。

目前现制茶饮内部根据客单价分为高中低端，各价格带错位竞争。

其中高端现制茶饮2020年市场规模为129亿元，2015-2020年CAGR为75.8%，预计2020-2025年CAGR为32.2%；对比其他餐饮赛道，高端茶饮门店经营利润率可达到20%-30%同时坪效明显高出。

竞争格局来看，高端茶饮行业集中度高，CR3达到50.9%，主要玩家为喜茶及奈雪，龙头优势形成，增速快于行业。

他山之石：星巴克在美国，现制饮品龙头发展路径窥探。

复盘星巴克发展历程，星巴克乘行业发展之势，率在北美大规模展店，在过程中夯实产品、品牌、供应链、人员等核心竞争力，护城河深厚。

对标现制茶饮，高端现制茶饮以产品为核心和基础，发展前期需要进行快速布局和扩张确保领先地位、培育消费习惯，过程中通过门店体验、营销等方式建立品牌壁垒，同时不断完善供应链及数字化建设，实现降本增效，打造综合竞争实力。

奈雪：产品、品牌、门店、供应链构筑壁垒。

产品：公司形成茶饮+烘焙双产品矩阵，茶饮创新水果茶，引领高端茶饮发展，烘焙产品为公司引流点，形成完善产品矩阵；具备极强的产品研发和爆款打造能力，维持产品生命力。

品牌：公司注重消费者体验，聚焦社交空间打造，采用跨界联名多渠道触达消费者，树立品牌知名度、差异化形象形成、会员数量达到三千五百万名。

门店：公司探索门店多元组合满足多元顾客需求，迅速展店实现对于高势能地区的占领，标准店单店模型较为优质，未来仍存优化空间。

供应链&数字化：公司深耕供应链，整合上游供应商、保障产品质量、构成公司产品力基础；利用大数据、数字化贯穿运营流程，降本增效。

未来展望：PRO店型助力加密，高线城市保守千店空间，低线城市存在空间。

对比奈雪标准店，奈雪PRO新店型保留烘焙产品及社交空间，轻捷化降低投入、提高坪效及人效，商场店预计门店经营利润率提升5%；写字楼店盈利能力亦有较好表现，优质店型助力公司未来三年加密布局。

我们测算，奈雪于二线及以上城市拓店空间为1700家以上。

短期来看奈雪推出PRO店型继续加密高线城市；长期来看，对标星巴克，低线城市亦存发展空间。

目前公司现金流情况良好，上市募资提供发展动力，预计未来开店现金流较为充足。

盈利预测及估值：根据公司指引，2021/2022/2023年公司计划新开门店300、350、350家及以上，其中70%规划为奈雪PRO门店，我们预测公司2021/2022/2023年实现收入50.9/68.2/86.1亿元，分别同比增长66.4%/34.2%/26.2%。

2021/2022/2023年归母净利润（亏损）分别为6988万元/2.4亿元/5.6亿元。

我们看好高端茶饮赛道成长性，以公司当前龙头地位及三年展店目标，结合10%左右稳态净利润假设，并对标星巴克稳态估值中枢给予35倍市盈率，给予目标市值350亿元人民币，对应目标价24.8港币，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：1）门店拓张不及预期；2）原材料价格波动；3）疫情反复；4）第三方数据存在偏差；5）调研数据偏差。