光大证券-行业轮动系列报告之三：大基建主题域景气研究，钢铁何时迎来配置时机-220909

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　　固定资产投资过去一直是拉动中国经济的三驾马车之一。按照分域建模的思想，我们尝试构建与基础设施建设、房地产景气强度高度相关的上中游行业景气模型。在掌握业绩变化的基础上再寻找影响相关行业估值的因素。本报告重点回答两个问题：
　　钢铁行业业绩驱动因素及预测模型
　　根据炼钢基本原理，普通钢材的长流程生产环节主要分为粉矿烧结、高炉炼铁、转炉炼钢、轧制成材几个步骤，共有4大成本要素：铁矿石、焦炭、喷吹煤、废钢，生产1吨粗钢对上述原材料大致消耗比例为1.54、0.34、0.19、0.15。
　　普通钢材产品按轧制环节和用途不同可分为型钢、线材、板材等，价格走势趋势非常一致，因此可用综合价格代表整个普通钢材销售价格。
　　通过销售价格和综合成本公式，我们可以测算吨钢实时成本和利润。由于钢厂采购周期、库存周期、长协机制等因素，考虑滞后期的原材料成本更适合用于业绩预测，滞后期分别为铁矿石（3月）、焦炭（3月）、喷吹煤（1月）、废钢（1月）。
　　以成本可变模型构建带约束回归模型，对中信二级普钢行业的单季度营收同比增长和利润同比增长拟合度较好。通过模型测算得出，2022年7-8月，行业利润增速预测均值约为-130%。我们估计22Q3，综合钢材价格同比增速每上升1%，行业的利润同比增速增加约7.5%。综合成本每同比上升1%，行业的利润同比增速下滑约5.5%。
　　钢铁行业配置信号：关注宏观制造业上行周期
　　我们发现PMI滚动12月均值变化能够代表制造业的景气周期，钢材价格、行业股价在制造业景气上行周期整体表现积极。叠加利润增速为正、吨钢利润为正的条件对策略择时效果提升不大。
　　钢铁行业风格画像
　　以行业指数收益率和大中小盘风格指数、成长/价值指数的相关性进行风格划分。我们回顾2005年以来钢铁行业的风格变化，从“价值-平衡”风格逐渐稳定在价值风格，从大盘风格逐步切换到“中盘-小盘”风格，我们认为市值风格的变化反映了中国经济结构的变化，经济从过去工业化高速发展时期过渡为追求经济高质量发展阶段，钢铁总产量和总需求已经触顶。同时其他行业的公司市值不断上升，钢铁行业市值缺乏台阶性成长、排名相对下滑。
　　风险分析：报告结果均基于模型及历史数据，模型存在失效的风险，历史数据存在不被重复验证的可能。