东兴证券-恩捷股份-002812-盈利能力提升，看好长期发展-220905

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　　事件：恩捷股份近日发布了半年报，2022年上半年，公司取得营业收入57.56亿元，同比增长69.62%；实现归母净利润20.20亿元，同比增长92.32%；毛利率和净利率分别达到50.02%和36.98%，同比分别提升2.71%和4.35%；公司实际业绩与此前预告一致，符合预期。
　　受益于锂离子电池需求高增速，公司产品销售增长较快。新能源行业景气度不断提升，2022年上半年全球锂离子电池出货量达730Gwh，同比增长40%，进而带动隔膜行业需求增长。2022年上半年，公司膜类产品营业收入达52.3亿元，同比增长了78.9%，占营业收入比例为90.92%，同比提升了4.73%。
　　报告期内，公司产能持续提升，规模优势显著，成本进一步降低，毛利率达到50.02%，同比提升2.71%；期间费用率降至8.26%，同比降低3.55%；净利润率达36.98%，同比提升4.35%。公司收入保持了较高增速，利润水平进一步提升，随着今后产量的进一步提升，这一势头将继续保持。
　　产能产量全球居首，海外布局成型。公司2022年上半年产量约为22亿平米，我们预计2022年年底产能将达75亿平米，全年总出货量将超过50亿平米。
　　公司此前聚焦湿法隔膜，但由于储能电池的需求增长，公司也对干法隔膜进行了布局，综合产线情况，我们预计公司有望于今年下半年开始小批量出货。
　　就产能而言，公司在长三角、珠三角、江西、福建等地均有产能布局，同时产能出海将更好的满足海外客户需求，匈牙利及美国生产基地建成后将为公司再带来15亿平米以上产能。其中，匈牙利基地的4亿平米产能有望今年底或明年初投产，美国基地的12亿平米产能有望于明年底投产。我们认为：到2023年底公司产能将达100亿平，2025年交付能力超120亿平，其市占率有望从2021年底的30%提升至50%，届时，龙头地位将更加巩固。
　　设备供应稳定。隔膜行业的生产设备是产线的核心环节，产线的扩张速度一定程度上取决于隔膜生产设备的供应情况。恩捷股份与上游设备供应商日本制钢所合作稳定，签订了长期供货协议，为其持续扩大市场份额提供了基础保证。同时，经过长期探索，公司产线整合能力不断增强，对设备进行单元采购，不依赖于整线，为产能扩张提供了进一步保障。我们预计在行业整体供应偏紧的情况下，公司的设备获取、整合能力具备一定优势，为市占率提升夯实了基础。
　　隔膜行业是锂电池产业链中竞争格局最优，盈利能力的最强，成长确定性最高的细分领域。我们认为：电新行业景气度高企的情况之下，隔膜行业将在扩张之中整体受益，公司作为业内龙头企业，在产品、设备、客户等方面全方位领先，我们看好公司长期发展前景。
　　盈利预测及投资评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为48.53、72.80和93.55亿元，对应当前股本EPS分别为5.44、8.16和10.48元。对应2022年9月2日收盘价34.94、23.29和18.13倍P/E。维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期、产能释放速度不及预期。