中信证券-财通证券-601108-投资价值分析报告：资管业务实力突出，期货具备领先优势-220901

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　　资管和期货业务为财通证券的核心特色业务。2021年财通证券资管业务收入位居行业第6，板块利润贡献率达22.31%，位居行业前列。在资产管理市场蓬勃发展的浪潮下，有望为公司带来α属性。财通证券期货子公司永安期货具备领先优势，2021年期货子公司利润贡献率居证券行业榜首。期货市场波动将凸显公司β属性。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　▍资管和期货业务为核心特色，α与β属性兼备。财通证券当前综合实力位于行业22名左右。资管和期货业务为财通证券的核心特色。2021年财通证券资管业务收入位居行业第6，板块利润贡献率达22.31%（2022H128.31%），位居行业前列。在资产管理市场蓬勃发展的浪潮下，有望为公司带来α属性。财通证券期货子公司永安期货具备领先优势，2021年期货子公司利润贡献率居证券行业榜首。期货市场波动将凸显公司β属性。盈利层面，2019-2021年，财通证券ROE分别为9.14%、10.23%和10.55%，领先行业平均水平。
　　▍资管业务：收入规模位居行业第6，资管公募产品高速扩容。财通证券通过全资子公司财通资管开展券商资管业务。2021年，财通资管实现营业收入14.99亿元，收入规模位居行业第6。主动管理为财通资管的重要特色，2021年末财通资管主动管理规模2032.27亿元，占总资管规模的99.71%，主动资管占比领跑同业。产品层面，资管公募产品成为发展新引擎。2021年财通公募资管规模达998.04亿元，同比增长108.13%，其中非货公募规模861亿元，同比增长174%。公募基金方面，财通证券持有财通基金40%股权，2021和2022H1的利润贡献率分别为2.54%和7.21%。
　　▍经纪业务：扎实推进财富管理转型，期货业务具有领先优势。财富管理方面，2021年，财通证券代销金融产品净收入2.31亿元，占经纪业务净收入16.96%，收入占比行业排名第10，财富管理转型成效突出。牌照方面，2021年7月，财通证券获批公募基金投顾业务资格，有望带来财富管理业务新增量。期货经纪业务方面，财通证券目前持有永安期货30.18%的股份。2021年，永安期货实现营业收入378.42亿元，净利润13.07亿元，利润贡献率达15.37%，期货业务利润贡献率位居行业首位。2022H1，永安期货净利润为3.14亿元，利润贡献率为14.98%，基本保持稳定，永安期货有望在财通证券长期发展的过程中提供稳定助益。
　　▍投资业务：着重发展固收业务，另类投资子公司成为重要利润来源。2019-2021年，财通证券投资收益+公允价值变动损益规模分别为24.00、27.01和20.85亿元，占总收入比重由48.47%下滑至32.54%。业务结构层面，固收业务为财通证券发展重点。2021年内，财通证券自营权益类证券及证券衍生品/净资本由11.57%下降至6.96%，自营固定收益类证券/净资本由196.52%增长至265.49%。子公司层面，财通证券通过全资子公司财通创投开展另类投资业务。2021年，财通创投实现营业收入3.27亿元，净利润2.78亿元，利润贡献率达10.83%。2022H1，财通创收实现净利润3.16亿元，成为公司利润重要来源，利润贡献率达50%。
　　▍投行业务：同业排名大幅提升，打造浙江区域特色投行。2019-2021年，财通证券投行手续费收入占比由8.1%提升至10.06%，投行业务收入行业排名由2018年的第45名大幅提升至2021年的第26名。股权融资方面，2022年上半年，财通证券成功过会5家IPO项目，其中3单为北交所项目。截至2022年6月末，财通A股在审项目家数达20家，创历史新高，浙江省内排名第三；IPO辅导备案家数25家，浙江省内排名第一。债券融资方面，财通证券2022H1共承销公司债及企业债319.21亿元，同比下降3.06%，实现债券业务收入1.30亿元。
　　▍风险因素：代理成交额下滑风险；财富管理业务发展低于预期；投资业务亏损风险，信用业务风险暴露；期货业务市场波动风险。
　　▍投资建议：随着资本市场改革和证券行业业务创新，证券行业集中度有望提升。财通证券作为中型券商，可从自身具有行业竞争力的资管及期货出发，积极拓展产业链条，完善区域资源服务，深化公司协同，打造长期核心竞争力。我们认为当前价格基本反映了财通证券的合理估值，未来公司股价将与行业整体变动保持同步。预计2022/23年其BVPS分别为7.09/7.46元。参考可比公司长江证券、兴业证券、国金证券、浙商证券2018年以来的10%分位数水平后，以±7.5%作为财通证券PB估值的合理区间。以此测算，财通证券2022年合理PB为1.1-1.3倍。按照合理估值区间中位数，给予目标价8.51元。首次覆盖，给予“增持”评级。