浙商证券-微创医疗-0853.HK-2022H1点评报告：收入双位数增长，下半年增速可期-220831

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　　投资要点
　　2022年8月30日，微创医疗披露2022中期业绩公告，2022H1收入4.05亿美元；剔除汇率影响收入同比增长10.1%；期内亏损2.53亿美元（权益股东应占亏损1.98亿美元），相比2021H1的1.15亿美元期间亏损（权益股东应占亏损0.90亿美元），亏损有所扩大。我们认为，公司在2022H1疫情影响下，海外与国内业务仍实现相对稳定增长，2022下半年随手术需求恢复，收入增长可期。
　　业绩：收入同比增长10.1%，下半年收入增长可期
　　2022H1公司收入4.05亿美元；剔除汇率影响收入同比增长10.1%；期内亏损2.53亿美元（权益股东应占亏损1.98亿美元），相比2021H1的1.15亿美元期间亏损（权益股东应占亏损0.90亿美元），亏损有所扩大，亏损主要原因：（1）非现金性费用的增加。包括可转债&优先股利息、股权激励成本、被投资公司亏损扩大等；(2)研发&商业化费用增加。主要为手术机器人、心脏瓣膜、外科器械等的研发注册以及国内、海外商业化推广带来的费用增长。我们认为，公司在2022H1疫情影响下，海外与国内业务仍实现相对稳定增长，2022下半年随手术需求恢复，收入增长可期。
　　成长性：疫情恢复后，全年高增长可期
　　（1）三大核心板块海外业务均实现不错增长，下半年随国内疫情恢复增长可期。2022H1公司收入三大核心板块（心律管理、骨科、心血管介入）海外收入分别同比增长8.1%、9.7%、28.1%（剔除汇率影响），带动三大板块收入分别为1.04/1.08/0.61亿美元，同比增长7.2%、2.4%、-7.2%（剔除汇率影响）。三大板块中，心律管理、骨科海外收入占比较高，上半年海外均实现不错增长，其中心律管理板块随有蓝牙兼容功能起搏器的获批推广，在海外实现不错放量；骨科业务欧洲、中东及非洲地区收入同比增长32.3%，渠道稳步拓展；心血管介入板块国内收入占比较高，2022H1受疫情影响生产、发货、需求均有所下降，我们认为，随疫情恢复后手术量回弹，下半年增速有望恢复，海外各板块上半年销量相对不错，下半年随生产、物流恢复，或将进一步提升，带动全年收入增长。
　　（2）各新增版块业务实现不错增长。2022H1公司心脏瓣膜、大动脉及外周介入、神经介入等板块收入分别同比增长44.8%、26.6%、22.9%，疫情下仍实现不错增长，公司各子板块业务按照手术刚需程度，均或多或少受到疫情影响，下半年随生产恢复、院内手术恢复，我们认为神经介入、外周介入等板块均有望实现销量的较大回升。
　　（3）产品获批进展顺利，拉动收入长期增长。2022H1公司及联营公司共有14款产品获得NMPA三类首次注册证，5款产品获得FDA核准，5款产品获得CE认证，各大板块产品获批进展顺利。其中心律管理板块首个国产胸外段MRI兼容起搏器NMPA获批；机器人板块，图迈腹腔手术机器人NMPA获批、鸿鹄关节置换手术机器人NMPA&FDA获批；主动脉及外周介入、神经介入、心脏瓣膜、外科器械等产品线国内海外均有不错研发&获批进展。我们认为，产品的持续创新迭代构建了公司长期收入增长曲线，随产品持续商业化放量，公司收入加速增长可期。
　　盈利能力：短期亏损仍将持续
　　销售毛利率有所下滑，全年或仍有下降趋势。2022H1，公司毛利率61.2%，相比2021H1的64.4%有所下滑，主要是由于销售产品的变动、以及新冠疫情封锁、新制造工厂和通货膨胀带来的成本增加。我们认为，综合考虑公司全年国内海外各板块销售情况，疫情恢复后收入有望增长，但全年毛利率或仍将低于2021年。（2）期间费用率短期仍将保持较高水平。2022H1，公司研发费用（同比增长59.3%）、销售费用（同比增长12.2%）、管理费用（同比增长29.4%）均有较大增长，我们认为，随研发投入、商业化推广等费用的持续增长，全年期间费用率或仍将维持较高水平，公司短期亏损仍将持续。
　　盈利预测与估值
　　基于上述假设，我们预计，公司2022-2024年营业总收入分别为9.44/12.27/16.25亿美元，分别同比增长20.8%、30.0%、32.5%；归母净利润-3.07/-2.01/-1.61亿美元，短期亏损仍将持续，对应2022-2024年EPS为-0.17/-0.11/-0.09美元，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　新产品研发及商业化不及预期的风险；医疗器械集采或集采降价远超预期的风险；新冠疫情持续的风险；公司销售渠道波动的风险；行业竞争加剧的风险；新并购板块整合不及预期的风险；外汇波动的风险