东兴证券-金山办公-688111-2022年半年报点评：云转型顺利，订阅业务持续超预期-220827

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　　事件：8月23日，公司发布2022年半年度报告，报告期内实现营业收入17.92亿元，同比增长14.5%；实现归母净利润5.20亿元，同比下滑5.3%。公司2022Q2实现营收9.23亿元，同比增长16.63%；归母净利润2.69亿元，同比增长14.18%。
　　点评：
　　营收实现正增长，云转型期持续高研发投入。报告期内公司营收实现正向增长，但归母净利润有所下降，主要系营业成本、管理费用及持续进行研发投入所致。一方面上半年受上游服务器成本增长等因素影响，导致外部资源采购成本增加；另一方面公司正处于云转型时期，人员数量及成本均有所上升，且为了满足客户需求及进行产品开发迭代，公司持续进行研发投入，上半年公司研发投入约6.44亿元，同比增长约47%，研发投入营收占比约36%，研发人员共计2,816人，同比增长约46%，占总员工数比例约67%。成本费用增长系转型期必要支出，有望夯实公司长期发展基础。
　　订阅业务超预期增长，业务结构逐步调整。上半年，公司主动调整收入结构、积极推动商业模式转型，个人与机构双订阅制转型进入加速期，订阅业务成主要增长引擎。上半年订阅业务总体收入达12.37亿元，同比增长42.94%，收入占比69%，占比同比提升14个百分点。具体来看，1）个人订阅：实现营收9.4亿元，同比增长40.5%。上半年公司月度活跃设备数为5.70亿，同比增长13.77%；用户通过公有云上传的云文档数量超1519亿份，同比增长39.89%；截至6月底，累计年度付费个人用户数为856万，同比增长30.53%。公司上半年主要产品月度活跃设备数和付费个人用户数均实现逆势上涨。2）机构订阅：实现营收2.8亿元，同比增长51.1%。机构授权转订阅进程提速，上半年公司数字办公平台新增政企客户1838家，带动数字办公平台（云产品）收入同比增长51%。金山数字办公平台为公司带来的收入同比提速，这也意味着，公司机构业务整体正向着更加可持续的方向发展。
　　授权业务受信创节奏影响，对党政下沉及行业市场积极布局。报告期内，公司实现国内机构授权业务4.20亿元，同比降低10.96%，主要受信创影响，上半年招投标有所放缓，导致小幅下滑。党政领域，公司数字办公平台先后在广东、广西、湖南、湖北、浙江、山东等地落地并形成示范效应；政企服务领域，抓住政企用户对国产化办公产品的需求，不仅政企客户订单丰厚，也相继对接了以金融、能源、电信等行业信创客户的数字化转型需求。未来，随着信创行业的不断深化，公司积极进行业务布局，公司产品渗透率有望进一步提升。
　　数字经济催化云协作趋势，公司坚定云战略方向。国家大力促进数字经济发展，企业数字化转型、企业上云大势所趋，叠加疫情期间“云办公、云和协作”模式接受度普及，未来云和协作场景落地有望持续深化。公司作为办公软件龙头，坚定云战略方向，并持续取得进步，看好公司在数字经济大趋势下的发展潜力。
　　公司盈利预测及投资评级：公司云转型顺利，订阅业务发展持续超预期，有望把握数字经济趋势下行业机遇，我们预计公司2022-2024年净利润分别为13.05、16.04和19.55亿元，对应EPS分别为2.83、3.48和4.24元。当前股价对应2022-2024年PS值分别为17.26、13.16和10.12倍，对应PE值分别为58、47和39倍，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：信创落地不及预期，云业务发展不及预期风险，产品迭代放缓。