光大证券-富安娜-002327-2022年中报点评：上半年疫情背景下展现经营韧性，期待全年稳健增长-220824

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　　上半年业绩稳健，收入、归母净利润分别同比+2%、+1%
　　上半年公司实现营业收入13.35亿元、同比增长2.06%，归母净利润2.11亿元、同比增长0.68%，扣非净利润1.92亿元、同比增长0.14%，EPS为0.26元。
　　分季度来看，22Q1、Q2单季度营业收入分别同比+6.84%、-2.34%，归母净利润分别同比+13.82%、-9.70%。
　　上半年加盟收入增长突出、同比+12%，直营和电商销售平稳
　　收入分渠道来看，上半年电商、直营、加盟、其他（团购和家居）渠道收入占比分别为42%、25%、25%、8%，收入分别同比+0.62%、+0.38%、+12.29%、-11.55%。
　　门店方面，22年6月末公司门店合计1516家、较年初净减少0.59%，其中直营、加盟门店各为474家、1042家，较年初分别+0.85%、-1.23%。
　　毛利率和费用率略降、存货和应收账款周转加快、经营净现金流增加
　　毛利率：上半年公司毛利率可比口径下同比下降0.76PCT至52.81%。分渠道来看，电商、直营、加盟毛利率分别为44.76%、65.83%、49.88%，分别同比-0.56、-0.72、+0.13PCT。
　　费用率：上半年公司期间费用率为33.90%、同比下降0.22PCT，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为26.39%（同比+1.62PCT、可比口径下）、4.35%（-2.69PCT）、3.49%（+1.47PCT）、-0.34%（-0.61PCT）。管理费用率同比下降主要系去年同期计提了股权激励费用及第三方服务费用、基数相对较高所致；财务费用率同比下降主要系上半年计提了大额存单利息收入。
　　其他指标方面：1）存货22年6月末较年初增加6.81%至8.68亿元、同比减少6.88%；存货周转天数为240天、同比减少25天。2）应收账款22年6月末较年初减少30.18%至1.37亿元、同比增加19.11%，应收账款周转天数为23天、同比减少1天。3）经营净现金流上半年同比增加89.71%至2.00亿元。
　　盈利预测与投资建议：公司作为家纺龙头产品力和品牌力突出，上半年在疫情扰动下经营韧性较强、业绩逆势实现小幅增长。公司位于一二线城市的直营门店深耕精细化管理，同时为区域加盟招商带来管理赋能、加盟渠道上半年表现突出；下半年期待疫情影响缓解、销售迎来好转。考虑到疫情和宏观经济存不确定性，我们下调公司22~24年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调5%/5%/4%），预计22~24年EPS分别为0.69、0.80、0.91元，22、23年PE分别为10倍、9倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：疫情影响超预期、消费需求疲软；人工成本上涨、原材料价格波动风险；电商增速放缓或流量成本上升；线下渠道拓展不及预期；控费不当等。