信达证券-东方盛虹-000301-光伏EVA持续高景气，大炼化平台形成在即-220821

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　　事件：2022年8月19日晚，东方盛虹发布2022年度中期报告。2022年上半年公司实现营业总收入302.42亿元，同比增长15.66%，环比增长18.25%；实现归母净利润16.36亿元，同比下降44.06%，环比增长1.06%；扣非净利润15.96亿元，同比增长32.79%，环比增长4626.90%；经营活动产生的现金流量净额为61.07亿元，同比增长78.95%，环比增长217.86%；基本每股收益为0.28，同比下降42.86%，加权平均资产收益率为5.83%，同比下降5.37%。
　　2022年二季度公司实现营业总收入164.69亿元，同比增长9.77%，环比增长19.57%；实现归母净利润9.48亿元，同比下降34.06%，环比增长37.69%；扣非净利润9.07亿元，同比增长58.38%，环比增长31.69%；经营活动产生的现金流量净额为56.13亿元，同比增长417.15%，环比增长1036.76%。
　　点评：
　　油价高位震荡背景下，公司2022H1利润同比下滑。2022年上半年，受原油等原材料价格持续高位震荡，公司产品价格大幅上调，营收增长显著。其中，公司主要产品PTA、DTY、EVA、丙烯腈营业收入分别为56.54、51.34、41.44、39.69亿元，同比分别+40.81%、+0.02%、+35.63%、+6.06%，环比分别+82.32%、-7.44%、+24.06%、+26.72%。但公司产品及其下游涉及纺织、光伏、工程塑料等国民经济中的重要行业，受宏观经济波动影响较为明显，成本高企叠加需求不足，生产经营压力明显增大，公司毛利率同比有所下降。分产品来看，PTA、DTY、EVA、丙烯腈毛利率分别为6.89%、15.78%、42.97%、0.47%，同比分别+3.54、-7.83、-2.15、-36.09个百分点，环比分别+4.78、+0.82、-0.26、-24.93个百分点。
　　成本端压力上行，EVA贡献突出业绩。2022年第二季度，国际油价整体震荡上行，布伦特原油均价111.98美元/桶，同比上涨62.1%，环比上涨14.4%。成本端持续强劲，石化产品价格上涨。在产品端，聚酯方面，2022Q2，POY、FDY、DTY、PTA市场均价分别为7390.35、7812.41、8495.09、5910.58元/吨，同比分别增长13.13%、17.00%、9.46%、43.33%，环比分别增长5.96%、7.86%、1.86%、18.12%。POY、FDY、DTY、PTA市场单吨利润分别为-134.73、-83.67、-169.01、-111.38元/吨，同比分别下降137.73%、141.78%、140.68%、88.95%，环比分别下降293.49%、1579.12%、173.18%、46.55%。新材料方面，2022Q2，EVA、丙烯腈市场均价分别为22473.01、10053.49元/吨，同比分别+29.11%、-21.15%，环比分别+28.55%、-1.33%。EVA、丙烯腈市场单吨净利分别为11771.57、27.09元/吨，同比分别+43.11%、-98.74%，环比分别+57.06%、-80.36%。
　　炼化投产稳步推进，大化工平台形成在即。作为公司大炼化项目运营主体，盛虹炼化1600万吨/年炼化一体化项目常减压蒸馏装置等首批核心主装置于2022年5月成功投料开车标志着项目正式进入投产阶段，公司预计2022年内项目实现全面达产。此外公司拟投资建设“10/90万吨/年2#乙二醇”装置和“40/25万吨/年苯酚/丙酮”装置，全资子公司江苏虹威化工拟投资建设POSM及多元醇项目，包含50.8万吨/年乙苯装置、20/45万吨/年POSM装置、11.25万吨/年PPG装置和2.5万吨/年POP装置。项目在单线规模、生产工艺、市场区位等方面优势领先，并且通过上下游业务板块的协同发展，得以获取整个“炼化-PX-PTA-涤纶长丝”全产业链利润，一体化布局的产业链整体利润水平高于单个产品竞争状态，同时也可加强公司上下游议价权和抗风险能力，提高业绩的稳定性。在双碳目标为石化行业提出更高挑战的背景下，盛虹炼化凭借其更高的能源利用率和更低的单位能耗、物耗强度助推产业链低碳协同发展，通过下游继续配套深加工拓展MEG、苯酚等项目，进一步丰富和深化炼化产品结构，充分发挥炼化产业链规模化和一体化的平台作用，打造“炼化+精细化工”龙头。
　　光伏EVA持续高景气，新材料助力公司业绩。2021年公司并购斯尔邦后，在新材料领域率先布局，全面打通炼化精细化工全产业链。斯尔邦是当前国内光伏级EVA领域龙头，截至报告期末，其目前拥有30万吨/年光伏级EVA产能，产品性能和整体技术经专业评定，均已达到国际先进水平。未来公司规划建设70万吨/年EVA产能（包括3套20万吨/年光伏级EVA和10万吨/年热熔级EVA装置），待投产后，将实现EVA百万吨产能。随着双碳目标的提出与逐步落实、光伏等新能源领域需求快速扩大，EVA产能扩张满足市场增量需求，对公司盈利贡献能力将进一步凸显。此外，公司在新能源新材料等项目持续布局，其中800吨POE中试项目及2万吨超高分子量聚乙烯计划将于今年年底前投料试车，10万吨丁腈胶乳项目、可降解材料项目一期工程（包括年产34万吨顺酐装置以及年产30万吨BDO装置及年产18万吨PBAT装置）正处于项目前期阶段。
　　聚酯化纤竞争力显著，行业龙头优势凸显。作为全球领先的差别化纤维生产商，公司下属子公司国望高科差别化细分品种达到上百种，做到了市场上差别化产品的全覆盖。同时差别化纤维难以被其他企业模仿和超越，公司建立起深厚的生产技术壁垒，根据公司披露信息，2015-2021年公司DTY相比于行业平均的溢价为1667.19元/吨，产品附加值远高于行业水平。公司产能规划显示，芮邦科技二期年产25万吨再生纤维配套加弹项目、国望宿迁一期二期合计年产100万吨超仿真功能性纤维项目正在加紧建设中，虹港石化年产240万吨PTA三期项目和虹海新材料年产100万吨智能化功能性纤维项目处于前期报批阶段。从2021年新建产能格局来看，行业集中度将向龙头企业集中，产品议价权将逐渐由龙头企业掌握。在龙头企业在各自优势领域持续强化竞争内核、深耕差异化的背景下，公司具备差别化、高端化、高附加值的长丝生产能力，伴随公司产能陆续释放，公司业绩将有望持续增厚。
　　定向增发提高抗风险能力，集中资源发展主营业务。公司于2022年7月15日发布公告确定本次发行价格为15.33元/股，发行股份数量为2.67亿股，共募集资金40.89亿元，上市日期为2022年7月20日，锁定期为6个月。本次交易募集配套资金拟用于支付收购斯尔邦的现金对价以及补充流动资金、偿还借款，有利于公司降低资产负债率、改善资本结构，并节约经营成本，提高抗风险能力，集中现有资源发展主营业务。本次定增对于公司治理和股权结构不产生实质性影响。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为63.78、125.63和138.79亿元，EPS（摊薄）分别为1.03元/股、2.02元/股和2.23元/股，对应2022年8月19日的收盘价，PE分别为22.06倍、11.20倍和10.14倍。我们看好公司大炼化项目完全投产贡献业绩和斯尔邦石化注入后公司的价值显著提升，我们维持公司“买入”评级。
　　风险因素：原油价格短期大幅波动的风险；EVA产能投产不及预期；聚酯纤维盈利不及预期风险；炼化产能过剩的风险；“碳中和”政策对石化行业大幅加码的风险。