安信证券-百亚股份-003006-自主品牌卫生巾稳健，电商渠道快速增长-220815

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　　■事件：百亚股份发布2022年半年报。2022H1公司实现营业收入7.39亿元，同比下降2.86%；归母净利润0.78亿元，同比下降40.65%；扣非后归母净利润0.75亿元，同比下降39.22%。其中2022Q2当季公司实现营业收入3.07亿元，同比下降13.65%；归母净利润0.23亿元，同比下降55.64%；扣非后归母净利润0.20亿元，同比下降55.78%。
　　■上半年电商高增、线下外围稳步开拓，自主品牌卫生巾表现稳定22H1公司营收实现7.39亿元，同比下降2.86%，受疫情等影响22Q2营收增速环比22Q1有所放缓。分渠道看，22H1公司线下/电商渠道实现营收5.38/1.38亿元，同比分别-10.35%/+51.96%，营收占比分别为81.32%/18.68%；其中22H1经销商/KA渠道分别实现营收3.76/1.61亿元，同比-18.86%/+17.74%。分区域看，川渝/云贵陕/其他地区分别实现营收2.68/1.56/1.13亿元，同比分别-19.99%/-11.03%/+27.40%，营收占比分别为36.30%/21.18%/15.30%。公司坚持“川渝市场精耕、国内有序拓展、电商建设并举”的发展战略，继续
　　深化核心区域渠道发展，拓展线下外围市场，外围省份及电商渠道实现快速增长。
　　分产品看，22H1公司卫生巾/纸尿裤/ODM业务分别实现收入6.11/0.64/0.63亿元，同比分别+0.11%/-19.58%/-9.79%，营收占比分别为82.78%/8.67%/8.55%。公司自主品牌卫生巾业务保持稳定，上半年以来重点推广安睡裤系列和有机纯棉系列，并升级迭代无感七日、
　　舒睡系列产品，持续主动优化产品结构。
　　22H1盈利能力短期承压，渠道拓展持续深化
　　22H1公司毛利率为43.23%，同比下降2.43pct；22Q2毛利率为41.08%，同比下降5.03pct。毛利率有所下降，预计主要系部分核心原材料价格同比大幅上涨，同时公司电商渠道及外围省份占比有所提升
　　所致。22H1公司净利率为10.59%，同比下降6.84pct；22Q2公司净利率为7.48%，同比下降6.98pct。
　　期间费用方面，22H1公司期间费用率为30.70%，同比增长5.35pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为23.15%/4.16%/3.59%/-0.21%，同比分别+5.25pct/+0.02pct/+0.07pct/+0.01pct。其中销售费用率有所增长，主要系公司上半年加大营销资源和市场费用投入。
　　■投资建议：百亚股份深耕个护领域多年，持续推进产品结构优化，渠道、区域快速拓展，发力电商新渠道，未来市场份额有望进一步提
　　升。我们预计百亚股份2022-2024年营业收入为15.70、18.89、23.04亿元，同比增长7.28%、20.37%、21.93%；归母净利润为1.98、2.43、3.02亿元，同比增长-13.28%、23.01%、24.34%，对应PE为23.8x、19.3x、15.6x，维持买入-A的投资评级。
　　■风险提示：市场竞争日益加剧风险、原材料价格大幅波动风险、新渠道及区域拓展不达预期风险。