中信证券-2022年7月美国CPI数据点评及债市分析：美国通胀是否真的回落？-220811

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　　美国7月整体与核心通胀增速均回落并低于预期，主要由于能源项环比下降抵消了食品与住房项的环比上涨，需求回落推动核心商品价格增速较全面性下降，部分核心服务价格增速有所下降。在就业市场强劲增长背景下，核心服务项粘性仍较高。未来能源价格若继续下降，通胀压力或进一步缓解，但通胀预计较难快速回落，仍需等待未来更多数据披露才能判断美联储确切的加息路径，短期内美债利率下行风险偏高。
　　▍数据：美国劳工部公布数据显示，美国7月未季调CPI同比升8.5%，预期升8.7%，前值升9.1%；季调后CPI环比升0.0%，预期升0.2%，前值升1.3%；未季调核心CPI同比升5.9%，预期升6.1%，前值升5.9%；季调后核心CPI环比升0.3%，预期升0.5%，前值升0.7%。
　　▍整体与核心通胀增速均回落，能源项环比下降抵消了食品与住房项的环比上涨。能源项环比增速转为下降，录得-4.6%，总环比贡献率为-0.42%。能源商品项价格下降的主要贡献因素为机动车燃料中汽油，汽油价格环比下降7.7%，环比贡献率为-0.40%。能源项中能源服务环比增速下降至0.1%，主要由于此前天然气价格下降推动公共事业(管道)燃气服务增速降低。食品项环比增速为1.1%，环比贡献率为0.15%，在全球粮食供应紧张的背景下，即使能源价格下降，预计食品价格增速仍继续上升。住房供给的缓解以及利率上升导致的住房需求下降推动住房项CPI环比增速小幅放缓，但预计住房项未来仍将保持较高的粘性，该项环比上升或将持续至明年。
　　▍商品需求放缓，除食物、能源商品以外，较多其他商品项价格环比增速下降，但薪资增长强劲背景下，除能源服务项以外的其他服务项价格体现出较高的粘性。在不含食品和能源类商品中，医疗护理商品价格环比增速上行，酒精饮料、家用家具和供给项环比增速小幅上升0.1%。其他商品价格环比增速大体放缓，尤其是二手汽车和卡车价格，环比增速由1.6%下降至-0.4%，主要由于购买二手车季节高峰已过、价格、利率上升抑制其需求。但新机动车项由于库存较低，价格环比增速仅从0.7%下降至0.6%。除住房、能源项以外的其他服务项中，仅运输服务价格环比增速下降明显，由2.1%下降至-0.5%，主要由于机票价格下降。住房项、医疗护理服务项、娱乐服务项、其他个人服务项价格均显示出较高的增长惯性。
　　▍通胀压力边际缓解，但通胀粘性预计仍将较高。能源价格下跌大幅缓解了通胀压力，同时，随着商品与服务的需求下降，尤其是商品需求，核心商品价格增速较全面放缓，核心服务项上涨速度有所放缓。但在劳动力市场增长强劲、薪资增速较高的背景下，预计服务项粘性将较高，未来通胀的粘性或主要由食品项与服务项通胀构成，能源价格若继续下降，通胀压力或将进一步缓解，但通胀预计较难快速回落。
　　▍通胀数据披露后，盈亏平衡通胀率下降，加息预期降温，美联储紧缩路径将取决于未来披露的数据。CME数据显示加息预期下降，美联储官员在数据披露后继续维持鹰派立场。我们认为，当前通胀压力出现边际缓解，但由于劳动力市场仍强劲，未来服务项通胀与食品通胀将构成美国通胀的粘性，还需等待8月与9月数据的披露才能判断美联储确切的加息路径。
　　▍结论：美国7月CPI增速低于市场预期，整体与核心通胀增速均有所回落，预计未来能源价格、需求放缓将是通胀下降的主要推动因素，但就业市场增长仍强劲、薪资增速较高、全球粮食紧缺态势难改的背景下，服务项、食品项预计仍将在今年保持较高的增速，通胀粘性仍较高，未来预计通胀较难快速回落，仍将持续高位运行。短期内，美联储加息预期降温以及经济下行压力对美债利率构成一定的下行压力，美债利率或为震荡偏多态势。预计年内美联储鹰派立场较难改变，但美联储加息路径将高度依赖于8月、9月的数据，美联储紧缩节奏未定。