东方证券-友邦保险-1299.HK-首次覆盖报告：享受渠道下沉与区域复苏红利的寿险价值标杆-220809

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　　核心观点
　　百年传承，寿险典范。公司起源于上海，深耕于亚太，目前已在18个地区市场开展业务。公司股权结构分散赋予其更强的自主权，分红水平稳定也夯实投资者信心。此外，管理团队经验丰富，通过下设区域CEO来实现属地化管理，多元董事的背景也利于本地化转型。同时，公司推动多元化的激励机制，确保管理层与股东利益相向而行，也使得雇员与代理人均能分享成长红利。
　　经营策略：聚焦中高端客群，代理+伙伴齐发力。受益于亚太经济强劲增长下的中高净值客群基数扩大，人身险行业空间广阔。市场对友邦高质量的多元代理渠道、多元化的产品组合、跨地区的市场经营以及优越的公司治理形成了较强的共识，但除此之外，我们认为公司最核心的竞争力来源于其独一无二的经营策略，形成了针对中高端客群的人身险经营生态壁垒。公司从组织力出发，通过技术资本、人力资本与组织资本赋能业务端，促进产品的设计与实现，从而通过提高保费收入和综合价值率形成了瞄准中高端客户需求的高价值率产品组合。同时，其稳健型的投资策略与产品策略通过合理的利率定价和期限设计形成资负联动，实现稳健增长。
　　业务布局：深耕大中华，逐鹿全亚太。中国市场NBV占比合计超50%，新马泰贡献度逐步提升。受疫情影响，中国内地市场NBV占比2020年超越中国香港市场，达31%，目前为公司NBV的主要贡献地区，中国市场整体占据半壁江山，合计达52%。相较之下，东南亚市场贡献度逐步提升，新马泰三地NBV占比从2018年的25%提升至2021年的34%，对NBV增速的拉动效应也日益显著，新马泰三地合计拉动2021年NBV增长15.4%（2021年整体增速26%），我们预计随着疫情影响的逐步消散，其将成为公司整体NBV增长的有力支柱。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测公司2022-2024年EVPS分别为6.92、7.83、8.87美元，采用历史估值法，我们以近五年平均值作为目标PEV倍数，给予2022年1.86x PEV预期，按照8月5日汇率测算（港币/美元=7.85），对应目标价为101.08港元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　新单销售不及预期，利率市场大幅波动，权益市场大幅波动，政策风险。