兴业证券-腾讯控股-0700.HK-音乐、直播监管锤子落地，最坏时刻或已过去-210713

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投资要点事件：7月10日，市场监督管理总局宣布禁止虎牙与斗鱼合并。

7月12日，据路透社报道，腾讯音乐或被要求放弃独家版权音乐。

滥用市场支配地位，限制竞争为互联网反垄断监管重点。

据兴业证券经济与金融研究院整理，市场监督管理总局对互联网领域处罚了32起反垄断案件，其中31起为达到实施经营者集中标准未申报，但由于不具有排除、限制竞争效果，只处以50万元人民币罚款。

而阿里巴巴的“二选一”被裁定滥用市场支配地位，限制竞争，罚款182.28亿元人民币。

此外，斗鱼虎牙合并案件，也被认为可能具有排除、限制竞争效果而被禁止合并。

而美团也正在因为“二选一”等涉嫌垄断行为而被立案调查。

可见，滥用市场支配地位，限制竞争是互联网反垄断的监管重点。

腾讯音乐受较大反垄断争议。

反垄断作为今年腾讯的达摩克里斯之剑，一直悬而未决。

除已裁定的游戏直播案件，在腾讯拥有优势的领域（社交、游戏、长视频、金融、网络文学、音乐）中，我们认为，音乐是腾讯唯一已经依靠资本合并与版权优势获得绝对领先地位，且其他竞争对手难以依靠创新与之竞争的板块，或受较大反垄断争议。

而如游戏，腾讯虽然占据中国手游市场71%的市场份额（1Q21），但并未限制手游市场竞争，如米哈游的《原神》等手游仍能依靠其优质的品质成为爆款。

因此，我们判断，随着腾讯音乐反垄断事件的推进，腾讯反垄断的最坏情况或已过去。

视频号内容生态打造初具成效，长期潜力可期。

据兴业证券经济与金融研究院统计，微信视频号截止6月份的内容独占率为56%，较5月份提高9pcts,高于快手内容独占率41%，视频号内容生态打造初具成效。

同时，我们判断，微信视频号的日活数量已接近3.5~4亿，用户日均时长达20分钟以上。

未来仍有庞大的信息流广告潜力，将支撑社交业务的中期驱动。

投资建议：由于反垄断压力，我们下调公司21/22年收入预测至6,045/7,535亿元，Non-IFRS归母净利1,741/2,197亿元，基于DCF模型，下调目标价至680港元，对应21/22年的盈利预测为34.1/26.8倍，为近三年估值低位。

同时，我们判断，反垄断对腾讯核心业务影响不大，随着监管的推进，将促进市场情绪释放，最坏情况或将过去，维持“买入”评级。

风险提示：政策监管风险；国际情势影响商务合作；游戏业务不及预期。