中银国际-哔哩哔哩~SW-9626.HK-持续供给优质内容，全面加速商业化-220727

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　　22Q2业绩前瞻：预计用户数维持高速增长，广告和游戏业务短期增长放缓，优质内容推动增值服务业务；组织架构调整，加速商业化。维持买入评级。
　　报告要点
　　预计用户数维持较高增速，内容形式多元，题材泛化。我们预计哔哩哔哩用户增长在22Q2较强劲，MAU和DAU均预期同比增长约30%至3.08亿/8230万。B站集合了短中长三种视频体裁、PUGV和OGV形式、覆盖不同用户圈层的题材，提供广泛多元的优质视频内容。Q2以来推出了夏日毕业歌会、洛天依十周年演唱会直播、电影短片项目等内容。
　　 Q2游戏收入预期下滑，6月底上线新游。由于前期发行的游戏陆续进入生命周期后期，叠加版号发放停滞时间较长，我们预计B站Q2的游戏收入下滑12%至10.9亿元。6月底国内代理发行《时空猎人3》，根据七麦数据，在iOS游戏畅销榜稳定在50名左右，我们预计流水贡献将主要在Q3体现。7月公司代理的PC&主机游戏《暗影火炬城》获批版号。
　　广告增速预计大幅放缓，综合营销优势凸显。Q2疫情和整体消费疲软对广告业务影响较大，我们预计广告收入同比增长8%至11.4亿元。B站综合营销方式多样，品牌宣传包括IP联名+PUGV商单+线下广告等；效果广告具备更多产品组合。Story mode发展迅猛，将带来更多的广告位空间。
　　持续供给优质OGV，成本控制趋严。B站在Q2持续推出优质OGV，包括综艺《非正式会谈7》，番剧《间谍过家家》，剧集《正义的算法》等。游戏、虚拟直播等品类保持竞争优势。我们预计Q2增值服务收入增长30%至21.2亿元。Q2毛利率改善尚不明显，预计保持在15%左右；营销费用率预计环比持平，同比下降较多。下半年成本费用收缩更加明显。
　　组织架构调整，全面加速商业化。7月B站对组织架构进行了连续调整，更多了解内容和创作者生态的年轻高管将负责商业化推进，预期将在维护社区氛围和内容质量的前提下提升变现效率。
　　估值
　　预期变现加快以及成本费用控制趋严，我们对盈利预测做小幅调整，预计2022/23/24年non-GAAP净利润-66.6/-43.1/-0.85亿元。维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　游戏版号风险；用户增长不及预期；广告投放低于预期；政策监管风险。