国信证券-佛山照明-000541-深度报告：照明为核稳基础，车灯为翼拓空间-220720

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　　佛山照明：通用照明稳健中不乏亮点，并购南宁燎旺扩大车灯业务，并不断完善产业链横纵一体布局
　　佛山照明主营家/商用通用照明（LED照明、传统照明）、电工设备（开关、插座等）和照明模组（车灯模组）等研发生产销售。实控人为广东省国资委，公司2021年收入+27%至47.7亿元，归母净利润-21%至2.5亿元；
　　并购南宁燎旺扩大车灯业务。南宁燎旺主营车灯模组、全车灯具总成制造，拥有通用五菱、长安、东风小康等整车，以及华域视觉等车灯总成客户，2021年收入15亿元，2021年7月佛照收购并增资共持股54%实现控股；
　　收购国星光电完善LED产业链布局。国星光电为实控人旗下主营LED封装的上市公司，属于佛照的上游企业，作为拥有53年发展历史的封装龙头，其研发技术积淀深厚，2021年收入38亿(+16%)，2022年2月佛照收购其21.5%股权实现控股。
　　增长展望：传统照明稳健，新兴照明领域与车灯业务空间大，有望贡献增量弹性
　　传统LED照明行业千亿规模稳定，在原材料/芯片供给影响以及工程业务风险提升背景下，头部份额仍有望持续提升；
　　新兴照明领域（智能照明、5G智慧灯杆、动植物照明、海洋照明）同样拥有百亿规模且增速更高，当前市场集中度低，而2B/G的业务属性与佛照在技术、产品、规模和资源方面的综合优势相匹配，有望享新兴照明高速成长红利；
　　佛照+燎旺实现车灯赛道的扩张和协同。新能源车高增背景下，LED、ADB车灯渗透率提升望使2025年行业扩容至1064亿元，国产替代加速了格局演变。燎旺技术、产品和客户积淀深厚，随着新客户、新产品放量，有望实现量利齐升增长。
　　投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级
　　不考虑国星光电收购、资产处置收益及追溯调整，预计2022-24年归母净利润增长31%、18%、21%，若包含国星光电则净利润增速为51%、23%、20%至3.8、4.6、5.6亿元（追溯口径2022年增速为30%），扣非对应PE=19、16、13倍。考虑可比公司估值，给予目标市值92-107亿元，首次覆盖，给予“买入”评级；
　　风险提示：燎旺新客户拓展进度不及预期；出口业务高基数下增长不及预期；地产销售下滑影响传统业务增长。