中银国际-中国中免-601888-机场协议落地缓解压力，海南旅游市场升温-220626

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2022年6月24日，公司发布补充协议公告，旗下子公司广州新免就经营权转让费等事宜，与广州白云机场达成一致并签订补充协议，对原协议中的月保底销售额进行调整；此外，入琼隔离政策逐步放宽，离岛免税前景可期。

支撑评级的要点保底销售额灵活调整，减轻公司成本压力。

（1）根据公告，2021年度以后，当上年度国际客流量/2019年国际客流量小于0.8时，本年度月保底销售额基数将沿用上年度值；超过0.8时将执行原协议的月保底销售额递增调款。

据白云机场公告，2021年度白云机场国际客流吞吐量共为67.5万人次，约为2020年度国际客流量的27%，恢复至2019年的比例远小于0.8，因此2022年保底销售额将继续执行上年度的基数。

（2）根据公告，受疫情影响尚未完成装修的店面，将在开业后调整当年的保底销售额基数。

该协议的签署有助于缓解国际客流锐减以及店面开业受阻对机场免税业务造成的冲击，减轻公司的成本压力。

出入境维持从严政策，国际客流恢复进程较缓。

根据国家移民管理局的要求，目前国内仍实施从严从紧的出入境政策，倡导非紧急非必要不出入境。

预计短期内机场国际客流仍将维持低位。

海南放宽入岛限制，旅游市场有望回暖。

据6月22日防疫政策，非涉疫区人员来琼仅需落地核酸以及7天自我健康监测，京沪非中高风险街道人员入琼无需再进行集中隔离，上海仅静安、宝山、普陀仍被列为“一般涉疫区”，实行3天居家健康监测。

随着入岛限制放宽，且暑期旅游旺季来临，海南旅游市场望加速回暖，离岛免税线下购物望快速恢复。

估值公司与白云机场免税补充协议如期落地，预计将减轻公司成本压力，助力公司提前布局机场免税渠道恢复。

2022年以来多地出现新冠疫情，出行受到较大限制，随着上海6月1日全面开启复工复产，叠加文旅部熔断机制更加精准，暑期旺季来临，国内出行步入恢复轨道，预计利好下半年离岛免税线下购物。

考虑疫情影响，我们下调公司22-24年EPS预测至5.11/7.53/9.71，对应市盈率分别为39.3/26.7/20.7倍，维持买入评级。

评级面临的主要风险疫情反复影响客流、免税市场竞争加剧、政策落地实施不及预期。