平安证券-2022年中期信用债策略报告：夕阳无限好，只是近黄昏-220614

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市场复盘。

信用债牛陡，跑赢利率债。

上半年信用债收益率短端下行40-65BP，中长端下行10-45BP，曲线陡峭化。

市场选择中等级城投信用下沉+中等级产业债久期策略。

产业债3年压缩最多，利差变凹；城投1年压缩最多，利差牛陡。

行业层面，四大板块信用利差均有压缩，压缩的幅度排序为：城投>消费>上游周期>地产。

信用风险。

三四季度债券到期规模高于上半年，企业盈利或将边际修复，宽松货币政策在年内大概率不会明显收紧，考虑到最薄弱的地产在下半年有可能迎来销售现金流企稳，我们认为下半年违约压力低于上半年。

投资建议：【久期与信用债节奏】下半年债市大概率走完震荡后半程，这一时期信用债相对利率债大概率跑赢。

但震荡市也并非赚钱行情，更需关注结构性机会。

短期内，信用债收益率处于历史绝对低位，“生拔估值”行情接近尾声，或面临调整压力。

建议维持耐心，如需配置，关注估值相对较好的1年产业债信用挖掘和3年AA（2）城投骑乘。

下半年货币宽松并未结束，信用债可能有最后一波行情，操作上建议边打边撤、逐步止盈。

【杠杆】部分经济数据可能反复，货币政策仍将护航，三季度需关注增量政策落地的冲击。

【行业】周期性行业的景气度排序是金融>城投与周期>下游消费与地产，估值最好的是金融和地产，因此下半年推荐金融板块。

城投推荐两个方向：投资级省份中的陕西和河南，主要关注强地级市平台；高收益级省份中的天津，主要关注核心主平台，主流机构仍建议拿短债，有条件的机构可以关注1.5Y的骑乘价值。

上游周期信用利差压缩行情已大致走完，信用风险无虞。

地产推荐隐含AA国有房企债，待违约潮停止后接手高收益债。

非周期性行业中，我们推荐汽车和电子。

【产品票息】货币信用环境整体对票息资产偏不利，且当前品种点差历史分位数整体较低，建议整体低配；二永品种估值接近震荡高点时可以作为交易机会参与。

风险提示：民企违约风险上升；货币政策收紧；地产债在融资收紧下违约明显增多。