中信证券-网易有道-DAO.US-2022Q1业绩点评：硬件矩阵逐步丰富，素质教育增长强劲-220526

《中信证券-网易有道-DAO.US-2022Q1业绩点评：硬件矩阵逐步丰富，素质教育增长强劲-220526（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-网易有道-DAO.US-2022Q1业绩点评：硬件矩阵逐步丰富，素质教育增长强劲-220526（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

公司1Q22收入表现优异，不考虑K9业务收入增长27%，亏损幅度大幅收窄。

其中，素质教育类课程产品增长强劲，有道纵横国际象棋环比增长超过170%，文学素养和有道围棋亦均有不俗表现，后续伴随产品放量，盈利能力亦有望优化。

成人课程中考研、建造师等职业培训需求增加。

智能硬件延续优秀表现，1Q22增长25%，2Q22受局部疫情反复或有扰动，但后续伴随智能灯和听力宝等新产品的逐步放量，具备较大增长潜力。

综合看，我们认为公司目前转型进展顺利，智能硬件、素质课程、成人课程均有不错表现，且长期发展潜力充足，当前公司估值处于历史低位，配置性价比凸显，上调至“买入”评级。

▍收入端：收入增长超预期，学习服务/硬件表现优异。

1Q22公司实现收入（不含K9业务）12.00亿元/+26.6%。

分业务看，1）学习服务：收入（不含K9）达8.26亿元/+36.1%，其中非学科类有道纵横国际象棋环比增长超过170%，职业培训中考研业务环比增长也超过160%。

2）学习产品：收入达2.53亿元/+25.4%，一季度销售设备43万台。

3）在线营销：1.21亿元/-12.7%。

▍盈利端：毛利率稳定，净亏损逐步收窄。

1）毛利率：1Q22毛利率为53.5%/+1.1pcts。

分业务看，学习服务/学习产品./在线营销毛利率分别为63.9%/33.7%/23.7%，同比+0.5/-10.4/+7.3pcts。

其中，学习产品毛利率下滑较大主要系公司旧款词典笔促销清库存所致，我们预计2Q22起有望逐步得到缓解。

2）费用：销售/研发/管理费用分别为5.06/2.03/0.58亿元，费用率为42.2%/16.9%/5.8%，同比-15.7/+3.4/+1.4pcts。

销售费用伴随投放减少优化显著，研发费用伴随公司在新产品和技术上的投入增加有所增加。

3）盈利能力逐步优化。

1Q22公司GAAP净亏损1.02亿元。

其中，K9业务贡献GAAP净亏损0.06亿元，除K9以外业务GAAP净亏损0.96亿元，亏损率为8.0%，同比收窄8.4pcts。

▍硬件产品矩阵愈发丰富，STEAM和成人课程潜力十足。

智能硬件：硬件业务增长势能充足，核心产品词典笔不断迭代丰富自身功能性。

同时，公司4月初推出新品智能学习灯，技术端首创桌面学习分析引擎，用户能够以0.5秒的查词速度实现指尖查词功能，首批学习灯产品快速售罄。

我们认为2Q22起，除词典笔外的智能灯和听力宝等新产品占比有望逐步提升。

素质教育：素质教育课程Q1增长迅速，其中文学素养、有道围棋和有道纵横国际象棋等核心品类已逐步孵化成熟，在细分领域内优势显著。

除课程收入增长之外，有道纵横对面向棋类爱好者的AI对弈平台“有道纵横棋院”APP进行了全新升级，进一步构建产品壁垒。

未来随核心品类放量亦有望带来盈利能力的优化。

成人教育领域：原先优势品类英语受需求端影响表现略有波动，但考研、建造师、会计师等职业培训类产品增长迅速。

▍风险因素：行业竞争加剧，行业政策变化，名师资源流失等风险。

▍投资建议：考虑到公司智能硬件、素质课程等业务发展顺利，上调2022-2023年收入预测至50.3/65.2亿元（原预测为48.3/61.5亿元），上调2023年净利润预测至2.50亿元（原预测为1.88亿元）。

考虑到局部疫情反复导致短期费用有所增加，下调2022年净利润预测至-2.63亿元（原预测为-1.92亿元）。

新增2024年收入/净利润预测83.9/6.91亿元。

根据分部估值法，暂不考虑高中业务估值，参考行业平均估值，成人业务参考中国东方教育及传智教育（平均估值3.9倍PS，基于Wind一致预期，下同）估值水平，给予公司3倍PS；素质教育参考盛通股份0.9倍PS，考虑公司素质教育增速高，给予1.5倍PS；硬件业务参考科大讯飞、视源股份、国新文化、鸿合科技（平均估值2.9倍PS），给予公司2.5倍PS。

综合以上，给予公司目标价10美元，上调至“买入”评级。