民生证券-黄金珠宝行业深度报告：从产品本质到供需两侧，探索价值符号的生意经-220524

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珠宝本质是价值符号，可选属性强且行业空间大。

黄金珠宝的价值几乎完全来自其稀缺属性，本身并不具备特别高的实际使用价值，因此珠宝生意的本质并非销售商品，而是售卖价值符号，这也使得珠宝呈现出较强的可选消费属性。

从场景来看，珠宝主要满足消费者婚恋、”悦己”及投资需求，潜在受众规模庞大，普适性极强，叠加珠宝产品单位价值量较高，因此天然具备成为高天花板行业的潜质，据Euromonitor数据，2019年全球珠宝行业规模高达3239亿美元。

珠宝生意优势较为突出：低风险且具备定价潜力。

珠宝行业产品迭代风险、库存减值风险与渠道变革风险在零售行业中处于较低水平，而且与一般零售行业相比，珠宝企业占据产品与渠道两大核心环节，能够享受更丰厚的产业链利润，并能够沉淀形成具备长期价值的品牌资产，从而具备获取长期定价能力的潜力。

兼具成长与周期属性，中长期需求值得继续看好。

2021年国内珠宝市场规模突破8000亿元，在过去多年发展中呈现出成长与周期兼具的特征，成长属性主要由人均可支配收入提升驱动，而周期属性则主要由黄金为主的产品结构造成。

今年二季度以来，受到全国多地疫情反复特别是深圳、上海等一线城市疫情阶段性恶化影响，叠加金价波动较大，珠宝需求受到一定程度压制，但随着国内常态化疫情防控措施逐步实施，疫情稳中向好背景下婚庆等刚性需求下半年有望回暖，景气度反转可期。

同时，在中期维度上，我们认为随结婚人群规模趋于稳定、叠加“国潮”驱动的非婚市场规模扩大，珠宝消费将兼具韧性与弹性；在长期维度上，珠宝消费同时存在由品类扩充、结构改善驱动的规模上行与盈利能力优化的增量机会，是一个稳健性与成长性俱佳的优质行业。

集中度提升空间仍可观，龙头积极展店加速下沉。

近年来内地珠宝行业集中度逐年提升，2021年CR5与CR10分别达到21.0%与24.5%，但与中国香港、日本等地区相比，理论提升空间仍然较大。

珠宝作为典型的可选消费品，我们认为其发展将经历产品渗透率提升、行业集中度提升与成熟阶段，目前国内珠宝行业处于行业集中度提升初期，在这一阶段，国内珠宝龙头通过积极展店快速下沉，持续收割低线市场红利，并逐步将其沉淀为具备长期价值的品牌资产。

展望未来，国内珠宝龙头有望实现从需求红利向品牌红利的转化，长期盈利能力有望上行。

投资建议：黄金珠宝是一门经营风险较低的优质行业，需求侧兼具韧性与成长性，供给侧则具备竞争格局优化预期，维持“推荐”评级。

建议关注具备一定品牌优势、积极展店的周大福、周大生、老凤祥、中国黄金、潮宏基及曼卡龙。

风险提示：疫情冲击超出预期，居民收入大幅下滑，行业竞争格局恶化等。