海通国际-中国人寿-601628-寿险龙头底蕴深厚，连续四年领跑行业-220523

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投资要点：中国人寿2019年以来各项业务指标持续领先同业，龙头地位稳固。

新任管理层提出“两稳两控五提高”目标，短期业绩稳定性预期较强。

看好公司2022年业绩改善+高股价弹性，“优于大市”评级。

中国寿险市场绝对龙头，业务规模和价值持续领跑。

1）2021年公司总保费、内含价值与NBV规模均保持行业第一，市占率达20%，较第二位（中国平安）领先优势扩大至4.1个百分点，龙头地位愈发稳固。

2）2019-2021年营业收入、归母净利润、内含价值复合增长率分别为10.1%、64.7%、14.8%，分别为四家上市寿险公司中第2位、第1位、第1位。

3）2007-2021年平均ROE、ROEV分别为11%、16%，两者韧性均较强，业绩回报稳健可持续。

寿险：负债端连续四年优于同业，积极布局康养市场打开发展空间。

1）个险渠道：代理人规模多年来稳居行业第一，2011-2021年人均产能持续提升，复合增速达7.6%，量价双重优势奠定公司保费增长动能。

2）银保渠道：坚持规模与价值并重，2017-2019年银保对NBV贡献率保持在10%以上（平安不足4%），新业务价值率不断提升，2019年已达23.8%，高于平安3.4pct。

3）2018年以来期交占首年保费比重均在60%左右，其中十年期及以上占比超4成，稳定的保费结构带动公司近三年NBV增速与NBVmargin表现显著优于同业。

4）持续推进“大健康”、“大养老”战略，通过国寿大健康基金投资布局健康产业上下游企业，积极打造养老社区“东西南北中”重点战略区域布局。

我们认为，依托公司强大品牌优势和服务能力，有望带动康养服务与保险主业协同共进。

投资：投资资产规模快速增长，稳健投资风格带来更强抗风险能力。

1）2021年末公司投资资产规模为4.7万亿元，近十年复合增速达12.2%，资产规模与增速均居上市险企首位。

2）投资风格稳健，资产质量整体较优。

公司审慎控制市场风险敞口，股票+基金类资产占比低于同业，资产负债久期缺口不断收窄。

2021年公司信用债及非标资产AAA级占比分别超过97%、99%，近两年均未发生信用违约事件，信用风险管控出色。

3）国寿历史净、总投资收益率水平波动性均较同业更小，具备更强的抗周期和抗风险能力。