中信证券-神工股份-688233-投资价值分析报告：刻蚀用单晶硅龙头，硅电极+大硅片未来可期-220518

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公司是刻蚀用单晶硅材料龙头企业，纵向延伸硅零部件产品，横向拓展半导体大硅片，战略布局积极，发展态势良好。

我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.77/3.61/4.58亿元，对应EPS预测分别为1.73/2.26/2.86元。

综合横向PE以及纵向PE估值，我们认为2022年55倍PE是合理的估值水平，给予公司目标价95元，首次覆盖，给予“买入”评级。

▍深耕刻蚀用硅材料市场，战略布局硅电极及硅片。

公司布局三大业务板块，大直径硅材料、硅零部件、半导体大尺寸硅片。

公司主营产品大直径硅材料，2018年全球市占率约为13%-15%，为细分行业龙头。

2020年公司扩展硅零部件和半导体大尺寸硅片两大业务板块，生产并销售刻蚀机硅电极及轻掺低缺陷硅片。

硅电极业务于2020年开始创收，随着认证通过逐渐增加产量。

8英寸硅片业务已完成5万片/月产能布局，进入客户认证流程。

▍主营刻蚀用硅材料：积极研发优化技术，坚持大尺寸路线。

2020年全球刻蚀用单晶硅材料市场规模约为4亿美元，我们预计2025年市场规模近8亿美元，五年CAGR14.80%。

公司为国内刻蚀用硅材料龙头企业，无磁场大直径单晶硅制造技术、固液共存界面控制技术、热场尺寸优化工艺三大核心技术助力公司实现产品的低成本、高良品率。

公司积极扩产刻蚀用硅材料，改善产品尺寸结构，重点发展15寸以上大尺寸硅材料，2021年15寸以上产品产量占比为55.56%。

▍纵向延伸硅零部件：把握国产替代机遇，进入量产阶段。

2020年全球硅电极市场规模约为15亿美元，我们预计2025年市场规模近30亿美元。

公司向国内刻蚀机厂家提供OEM硅电极，向国内终端集成电路制造商提供Second-Source硅电极，逐渐成为硅电极国产替代新秀。

公司开发的高速钻微孔技术，满足客户大尺寸化和加工精度的要求。

2020-2021年公司获得数家8英寸、12英寸集成电路制造厂商的评估机会，并得到长期批量订单，进入量产阶段。

▍横向拓展轻掺硅片：专攻轻掺杂低缺陷硅片，对标海外龙头。

2020年全球8寸硅片市场约为18亿美元，国内硅片市场保持高增速。

轻掺杂硅片主要应用于集成电路制造，技术壁垒高，国内外技术差距大，公司于2019年开始对轻掺硅片进行研发，为国内轻掺硅片先驱者。

公司具备表面颗粒度控制技术、电阻率控制技术等核心工艺能力，比肩海外龙头大厂水平。

未来公司8英寸半导体级硅单晶抛光片生产建设项目建成达产后，将具备年产180万片8英寸半导体级硅单晶抛光片以及36万片半导体级硅单晶陪片的产能规模。

▍风险因素：下游客户导入进度不及预期；产能建设进度不及预期；产品价格波动；汇率波动风险。

▍投资建议：公司是刻蚀用单晶硅材料龙头企业，纵向延伸硅零部件产品，横向拓展半导体大硅片，战略布局积极，发展态势良好。

我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.77/3.61/4.58亿元，对应EPS预测分别为1.73/2.26/2.86元。

综合横向PE以及纵向PE估值，我们认为2022年55倍PE是合理的估值水平，给予公司目标价95元，首次覆盖，给予“买入”评级。