万联证券-物业管理行业2021年年报综述：业绩增速维持高位，更趋市场化运营-220516

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行业核心观点：目前房地产行业相关政策持续放松，叠加物业管理公司着力摆脱对关联开发商的依赖，走向独立化运营，地产行业对物管公司的影响逐渐减弱，物业管理公司目前的整体估值水平处于历史低位，板块盈利确定性相对较高，估值修复可期，建议关注后续收并购整合以及现金流变化。

投资要点：“大行业，小公司”的行业背景下，企业规模诉求强烈：选取的13家主流样本物管企业合约规模合计达到56.88平方米，同比增长44.4%;在管规模达到35.31亿平方米，同比增长55.8%。

13家样本物管企业的合约规模/在管规模约为1.61，为短期增长提供了保障。

独立运营能力更进一步：（1）非住宅在管面积占比显著提升。

这轮房地产周期中房地产开发行业面临挑战，导致以住宅为主的物管企业面临诸多挑战，非住宅领域具有比住宅物管更加市场化、更加抗周期性的特性，物业管理公司着力加大非住宅领域布局。

2019-2021年，非住宅占比整体呈上涨趋势，14家物业管理企业平均非住宅管理面积占比从34.49%提升至40.02%；（2）第三方拓展在管面积占比显著提升。

根据我们统计的主要样本物管公司整体的第三方外拓面积占比情况来看，2021年第三方外拓在管面积占比平均达到58%，较去年提升9pct，物业管理公司独立市场运行更进一步。

并购浪潮持续，商誉上升、现金流有所下降：我们选取的18家样本物管企业中11家存在收并购事件，收并购交易33宗，交易金额约362亿元，并购趋势持续。

在企业规模提升的同时，商誉大幅提升，头部物业管理公司管理模式输出如果不能达到理想的收益，面临商誉减值风险，建议关注收购标的整合与运营情况。

物管公司账面现金较为充裕，但是经营现金流对净利润覆盖率有所下降。

同时部分公司存在由于关联方回款下降以及客户贸易占款等导致应收账款大幅提升。

业绩维持较高速增长，盈利能力表现稳健：2021年，18家样本物管企业2021年的营业收入同比增长49.10%，增速提高6.3pct，净利润同比增长51.32%，增速降低9.39pct，但维持高位。

社区增值服务收入维持高速增长带动占比提升，2021年样本物业管理公司整体的社区增值服务收入占比明显提升3.4pct达到16.88%，基础物业收入占比下降5.17pct至56.95%。

样本物企整体平均毛利率基本持平，费控严格下平均净利率微涨，整体毛利率水平仍有较大下降压力。

2022年一季度基金重仓配置比例有所回升：碧桂园服务、旭辉永升服务、招商积余、保利物业等个股增持明显，较去年末分别增加2,750.68万股、2,359.80万股、659.13万股、857.16万股，对应持股占流通市值比分别提升+0.82pct、+1.35pct、+0.99pct、+5.59pct。

风险因素：业务外拓不及预期；增值服务拓展不及预期；收并购整合不及预期；现金流恶化等。