德邦证券-京东集团~SW-9618.HK-从品类视角看京东的核心竞争力-220511

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京东在数码家电等核心类目的优势包括履约效率和规模优势。

京东通过自建物流负责高货值的家电、数码产品，而淘宝、天猫通过与第三方合作完成交付，京东大件货的物流模式费用率更低，配送时效更好，但对品牌方备货的要求更高。

通过更好的履约效率，京东在大件货上构筑的壁垒较为深厚。

对于数码品类，京东则是通过长久的品牌合作关系以及规模采购压低采购价，因而规模越大议价权越强，反过来将利润空间释放给消费者，扩大市场份额，因此规模优势是京东数码的核心竞争力。

京东在日百、快消等品类上探索实现“多、快、好”。

与数码家电不同，日百快消等品类的非标属性更强，SKU数量非常多，很难通过规模采购压价，而低客单价下京东物流在小件货上略高的成本构成业务上的难度。

京东超市的布局一定程度上反映路径依赖，或组织的惯性，即依托良好的履约时效进行日百快消的布局，但日百快消的场景非常多元，京东在日百快消的其他场景例如线下新零售、近场小时达等仍处于探索UE的阶段，未来需要继续保持观察。

整体来看，京东零售是数码家电核心类目（基本盘）+日百快消及其他（增量空间），基本盘中数码电子增速基本放缓，家电与地产周期一定程度上挂钩，今年政策层面鼓励家电产业发展是有利因素，确保基本盘的稳健增速。

增量空间方面，日百快消过去的增长得益于1）下沉市场用户拓展，例如京喜实现用户拉新；2）京东超市切准次日达及当日达的日百快消购物需求，满足一二线白领用户需求。

未来品类的丰富度提升中，京东需要走出依赖履约优势的路径依赖，转向在前端营销构筑差异化优势的能力，我们看到京东已经通过京东Plus会员、超级品牌日等方式逐步建设营销能力，未来有望进一步实现提升。

投资建议：年内压制股价的因素包括居民部门消费需求走弱，疫情冲击经济预期走弱，俄乌冲突及相关金融制裁，欧美央行集体步入紧缩周期带来流动性紧张，我们预计中短期压力可能会持续，但1年维度看京东在绝对收益、相对收益均有较好的机会。

我们预计2022-24年公司实现营收11304/13150/15056亿元，分别同比19%/16%/15%；预计公司2022-24年的归母净利润分别为86/162/254亿元，分别同比+342%/+88%/+57%，对应EPS为2.76/5.19/8.13元。

维持“买入”评级。

风险提示：用户增长不及预期，业务发展不及预期，经济复苏不及预期。