国信证券-百龙创园-605016-健康功能糖加速渗透，规模扩张助力成长-220509

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事项：公司发布2021年年度报告和2022年一季度报告，2021年公司实现营业收入6.52亿元，同比增30.77%；归母净利润1.04亿元，同比增9.34%；每股收益0.90元/股。

2022年1季度公司实现营业收入1.98亿元，同比增47.92%；归母净利润0.41亿元，同比增133.38%。

国信化工观点：1）功能糖高端化升级，产能扩张加速：公司主营健康食品添加剂业务，包括益生元系列产品、膳食纤维系列产品、其他淀粉糖（醇）系列产品和健康甜味剂产品的研发、生产和销售。

2020年公司入围国家工信部专精特新“小巨人”企业。

公司的益生元产量全球占比约为5.98%，膳食纤维产量全球占比约为12.45%，均为全球前五大生产商之一。

高端应用领域的益生元产品价格较高，低聚果糖和低聚半乳糖价格在2-3万元/吨左右，低聚木糖价格在7-9万元/吨。

膳食纤维方面，抗性糊精作为公司的拳头产品，具有高价格、高毛利的特点，毛利率在55%左右，销售单价在2.3-2.4万元/吨左右。

目前公司在建1.5万吨结晶糖项目和3万吨膳食纤维项目，项目投产后公司益生元和膳食纤维贡献营收将有进一步提升。

2）阿洛酮糖产能释放，明星产品潜力巨大：公司拥有一项阿洛酮糖生产工艺专利，采用枯草芽孢杆菌发酵液直接生产的方法，生产成本较传统生产方法降低25%左右，具有较强的竞争力。

根据我们对海外阿洛酮糖产品的统计，主要为美国和日本的食品厂商，主要应用领域包括但不限于：饮料、酸奶、软糖、饼干、冰淇淋和功能性保健品等。

2019年公司推出阿洛酮糖产品，主要销售给安德森配料公司，占公司销售收入的68.86%，安德森配料公司下游客户包括QuestNutrition等制造商客户，阿洛酮糖在海外市场的渗透将对公司的阿洛酮糖业务产生直接的拉动作用。

预计随着固体产品比例的提升和产能的扩张，公司阿洛酮糖的盈利能力仍有进一步提升的空间。

投资建议：我们认为，公司通过多年积累的产品核心技术优势，拥有包括低聚木糖、低聚半乳糖、抗性糊精和阿洛酮糖等多个拳头产品，益生元、膳食纤维和健康甜味剂下游的膳食健康主题是近几年国内外的重点推广概念，产品种类和消费量均有较大提升空间。

公司是国内最大的阿洛酮糖生产商之一，预计随着国内阿洛酮糖法律法规的完善，下游产品的应用领域和渗透率将快速提升，拉动公司产品需求。

从公司自身成长性来看，1.5万吨结晶糖项目、2万吨功能糖干燥项目和3万吨膳食纤维项目正在推进和建设中，结合公司可柔性生产的技术特点，公司产能规模扩张叠加产线优化改造，未来3年业绩将保持高速增长。

预计公司2022年-2025年归母净利润为1.87/2.93/3.72亿元,EPS为1.48/2.31/2.94元/股，对应PE为25/16/12，首次覆盖给与“买入”评级。

风险提示：在建项目进度不及预期的风险；原材料价格大幅上涨的风险；疫情影响下游消费需求大幅收缩的风险。