国信证券-璞泰来-603659-一体化布局彰显竞争优势，各项业务全面开花-220508

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2021年公司盈利17.49亿元，同比增长161.93%。

公司2021年营收89.96亿，同比增长70.36%，归母净利润17.49亿元，同比增长161.93%；全年毛利率为35.65%，同比增加4.07pct，净利率19.82%，同比增加6.05pct；2021Q4/2022Q1实现营收27.01/31.31亿元，同比增加39.65/80%，归母净利润5.18/6.37亿元，同比增长105.22/90.28%；21Q4/22Q1实现毛利率35.02/38.73%，环比增长0.88/3.71pct。

石墨化涨价传导顺利，负极一体化布局彰显竞争优势。

公司21年负极产能达到15万吨，累计出货9.72万吨，同比增长54%，负极材料单吨收入5.27万元，毛利率29.49%，单吨净利（含石墨化）约1.1万元；22Q1估计出货2.7万吨，单吨收入约5.8万元，单吨净利（含石墨化）约1.2-1.3万元。

21年主要受限电政策影响，叠加下游需求旺盛，石墨化加工费用涨价明显，目前公司已具备11万吨配套石墨化有效产能，我们估计公司石墨一体化率已达到70%左右，结合公司22Q1负极材料单吨收入结果来看，石墨化涨价传导顺利。

展望2022全年，随着内蒙基地石墨化产能释放和四川一体化项目逐步投产，预计公司负极材料年底产能将达到25万吨，出货15万吨，石墨化比例将达到75%以上，负极单吨净利（含石墨化）有望保持在1.1万元。

涂覆膜扩产加速，基膜及涂覆材料深入布局，各项业务全面开花。

公司21年涂覆膜出货21.71亿平，单平收入超过1元，单平净利超过0.2元；22Q1估计出货8亿平，单平净利继续保持在0.2元以上；随着宁德卓高、四川一体化及广东项目逐步落地，公司产能将迅速扩大，展望2022全年，我们预计公司涂覆膜出货34亿平。

一体化布局方面，21年底公司已形成1亿平基膜，0.8万吨纳米氧化铝及勃姆石，0.5万吨PVDF（东阳光）产能，预计公司将持续保持涂覆膜盈利能力。

同时公司锂电设备业务大笔订单在手，铝塑膜、PVDF等业务也将为公司积极贡献盈利。

风险提示：下游需求不及预期；投产进度不及预期；原料价格上涨超预期。

投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。

公司多项业务迎来产能释放周期，基于公司负极材料、涂覆膜业务一体化布局来带深厚的盈利优势，且锂电设备产品迎来订单释放，PVDF、PAA等新业务出货增厚利润，我们上调原有盈利预测，预计2022-2024年实现归母净利润分别为28.27/41.99/55.42亿元（原预测2022/2023年为24.69/35.46亿元），同比增速分别为67.9%/48.9%/29.8%，摊薄EPS分别为4.07/6.05/7.98元，当前股价对应PE分别为29.8/20.1/15.2倍，维持“增持”评级。