太平洋证券-千味央厨-001215-疫情下稳健增长，盈利能力稳中有升-220504

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事件：公司发布2021年年报，2021年实现营收12.74亿元（+34.9%）、归母净利润0.88亿元（+15.5%），扣非归母净利润0.86亿元（+47.1%）。

2021Q4营业收入3.86亿元（+14.9%），归母净利润0.32亿元（+14.6%）。

2022Q1营业收入3.48亿元（+20.2%），归母净利润0.29亿元（+44.8%）。

22年开年疫情背景下经营超稳健、收入利润表现均超预期。

公司2021年实现营收12.74亿元（+34.9%），2022Q1营业收入3.48亿元（+20.2%），归母净利润0.29亿元（+44.8%）。

拆分渠道来看，受疫情疫情大B增速略受影响、但仍有双位数增长，小B受影响较小、达成年度增长目标稳步推进。

油条经销商渠道放量、大单品蒸煎饺快速上量。

2021年油炸类实现收入6.60亿（+26.66%)，烘焙类收入2.23亿（+19.10%)，蒸煮类收入2.56亿（+39.20%)，菜肴类及其他收入1.30亿(+162.11%、蒸煎饺放量带动)。

前三大产品线中，油条类3.51亿（+34.65%），主要系经销商渠道放量带来的增量。

除单一核心大客户增长11%+以外、油条在其他客户整体增幅为43.88%。

蒸煎饺的放量增长主要是公司2021年加大了研发和推广力度，2022年希望达到2亿以上。

蒸煎饺类1.35亿（+167.87%）快速上量,面点1.21亿+29.98%、卡通包助力销量提升。

此外2021年公司开始布局预制菜,实现收入1400多万，同比增长34.35%。

大B小B齐发力，直营经销渠道同步增长。

2021年直营渠道实现收入5.11亿（+51.62%)，经销渠道收入7.59亿（+25.35%)。

2021年公司大客户数量168家(+93%)，主要系上市后从经销商口径中又回归到公司的一贯以来分类、重归大客户，也有少数新开发客户，更多是现有客户逐一加大单体规模，根据成长性、未来发展潜力的餐饮企业也纳入大客户管理体系中。

从前五大直营客户来看，百胜中国+11.15%、超出以往增长水平，第二梯队客户快速增长，第三梯队纳入有潜力的。

经销渠道方面，2021年底公司经销商数量为968个(+6.73%)，销售及市场人员为213人(+21.7%)。

公司对重点经销商给予支持，重点经销商增速较快，占比前20名经销商销售额为2.06亿（+50.14%）。

2022Q1虽然疫情对下游需求带来一定影响，但小B增速依旧亮眼，一季度大B收入10%左右增长（剔除百胜外有30%以上）。

多种方式应对成本压力，盈利能力较平稳。

2021年，公司毛利率为22.4（+0.6pct），净利率6.9%（-1.2pct）。

2021Q4，公司毛利率为23.6%（+1.1pct），净利率8.3%（+0.0pct），销售费用率3.1%(+0.0pct)，管理费用率8.4%(+1.5pct)，与年度股权激励费用一次性确认在四季度有关。

2022Q1公司盈利能力稳定，公司净利率8.2%（+1.4pct），扣非净利率6.8%(+0.2%),毛利率为22.6%（+0.4pct），销售费用率3.2%（+0.1pct)，管理费用率8.7%(+0.3pct)。

油脂，大豆蛋白等成本上行压力下公司仍维持盈利能力的稳定，主要系公司通过大客户订单锁价模式，以及结构提升、部分产品提价等方式对成本压力进行平抑。

产能持续推进，加大预制菜布局。

2021年公司实际产能合计9.95万吨，涉及产能利用率达70.05%、同比提高近10pct；截至2021年底在建产能2.24万吨，芜湖工厂改建项目工程进度已达55.81%、新乡食品加工项目在建工程进度已达100%。

2022年，公司将加大预制菜的研发、生产和销售力度，成立专业的预制菜公司，围绕B端餐饮业务用市场进行定制化开发，我们认为公司在大B端有先发优势，预制菜有望成功切入公司已合作的大B带来增量。

盈利预测与估值：我们预计2022-2024年收入增速26.7%，24.5%，23.3%，表观归母净利润增速28.3%、23.4%、22.9%。

扣除股权激励费用影响后同口径归母净利润增速分别为16.5%，21.8%，33.2%,给与目标价58.75元，对应2023年36X，维持买入评级。

风险提示：原材料价格波动风险，行业竞争加剧的风险。