中银国际-广州酒家-603043-速冻维持高增，食品制造产能布局长远-220428

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公司发布2022一季报，实现营收7.5亿元，同比+11.5%；归母净利润0.53亿元，同比+10.4%；扣非净利润0.51亿元，同比+13.2%；EPS0.09元。

支撑评级的要点速冻产能释放与市场开拓持续高增长，餐饮受益陶陶居并表，其他食品受消费大环境影响增速下滑。

（1）公司1Q22实现收入7.5亿元，同比+11.5%。

分品类来看，月饼/速冻/其他产品/餐饮收入分别-2%/+28%/-11%/+26%。

①速冻产能释放后快速增长，梅州基地速冻产线已于4Q释放产能，在产能供应+速冻市场持续开拓情况下公司实现高速增长。

环比4Q21增速下滑主要原因是春节提前，对一季度销售有小幅影响。

②其他产品同比-11%，1Q主要以年货为主，受消费大环境和今年春节提前影响，节庆产品销售下滑。

③餐饮同比+26%，其中包含陶陶居并表带来的贡献，剔除陶陶居并表影响，我们判断主品牌餐饮同比持平或略降，主要原因是一季度东莞、深圳等地疫情使得堂食就餐低于预期。

（2）分地区来看，广东省内/广东省外/境外收入分别+11%/+16%/+3%，省外扩张继续。

（3）分经销方式来看，直销/经销收入分别+14%/+9%。

（4）从经销商数量来看，经销商数量1007家，净减少4家。

扣非净利率+0.1pct，盈利能力基本持平。

（1）1Q22毛利率30.3%，同比+1.3pct，主要原因为：①猪肉等原材料价格下降带动；②陶陶居毛利率高于主品牌广州酒家，并表导致。

（2）1Q22费用率合计+0.8pct：其中销售费用率+0.7pct，为9.5%，受促销活动等影响；管理费用率-0.2pct，为9.2%；研发费用率+0.3pct，财务费用率持平。

（3）1Q22净利率为7.0%，同比-0.1pct基本持平；扣非净利率为6.8%，同比+0.1ct。

全国疫情反复对餐饮行业有一定打击，速冻为公司重点培育板块，产能释放为高速发展提供保障。

自1Q22开始，全国各地多发疫情，对整个餐饮行业造成一定打击，公司收入构成中约有1/5来自餐饮，预计将遭受影响。

速冻为公司近年来重点培育板块，目前，公司形成了以广州、湘潭、茂名、梅州四个基地的跨区域优势品项互补的产能格局，同时，湘潭基地二期的速冻食品生产项目目前正在设计中，为“十四五”规划速冻食品增长奠定产能基础。

估值考虑疫情的影响，餐饮业务可能受到冲击，我们调整盈利预测，预计22-24年EPS为1.19/1.41/1.67元，同比+20.7%/+18.9%/+18.0%。

维持买入评级。

评级面临的主要风险原材料成本涨幅超预期；疫情反复对餐饮业务影响；项目达产不及预期；食品安全风险；商誉减值风险。