中信证券-招商蛇口-001979-2022年一季报点评：理性应对变局，相对竞争优势明显-220428

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公司季度结算盈利能力继续下降，高价地逐渐在利润表消化。

一季度公司量入为出，谨慎拿地，权益新增地价同比下降81%。

我们认为，尽管疫情也对公司的销售带来重大挑战，但相比两个月前，公司在业内的相对优势更加明显了。

▍结算规模上升，盈利能力下降。

公司2022年一季度实现营业收入188亿元，同比上升48%；归母净利润4亿元，同比下降34%。

因为结算地价抬升，市场房价承压，公司单季度结算毛利率下降到22%，单季度盈利能力为近10年以来低点。

公司期末合同负债超过1600亿元，同比增长7%，未来营收增长仍有空间。

但我们认为公司在2021年上半年拿地不少，预计结算盈利能力还有压力。

▍谨慎拿地，优化现金流。

公司在一季度公告新增土地总地价84亿元，权益地价44亿元，同比分别下降75%和81%，公司销售商品、提供劳务的经营性现金流入330亿元，同比下降12%。

公司一季度经营性现金流仍然净流出，但流出幅度较2021年大幅放缓。

▍疫情挑战不小，但仍积极应对市场变局。

公司一季度实现签约销售金额473亿元，同比下降35%，实现销售面积202万平米，同比下降36%。

展望4月份，由于疫情之下部分区域静态化管理，消费者信心受到影响，我们认为4月公司销售同比降速可能会扩大。

但我们相信公司有丰富经验，可以应对市场变局的挑战。

▍积极提升业务能力，开展战略合作。

招商积余在一季度实现收入和利润稳健增长，公司轻资产领域的整合初步完成，轻重分离逐步展开。

公司在4月26日和新世界中国签署战略合作协议，在商业片区打造、城市更新和旧改等多个领域合作。

我们相信，这类战略合作可以充分发挥港资企业的商业运营经验优势，和公司作为国企的信用融资优势。

▍风险因素：疫情影响持续，导致公司销售不及预期的风险。

公司部分项目出现项目层面亏损的风险。

▍投资建议：我们认为，公司作为高信用的央企房地产开发企业，确实具备低位整合资源的优势。

我们维持公司2022/23/24年1.29/1.23/1.11元的EPS预测。

虽然过去一个月的疫情，对公司的销售和盈利能力产生更大挑战。

但公司在行业内的相对优势，即信用的优势和拿地的潜力，却反而更为稳固。

长期而言，公司的市占率、新拓项目质素，都有进一步提升空间。

我们因此给予公司高于行业平均水平的，2022年15倍PE，即19.3元的目标价（原目标价17元），公司当前股价15.47元/股，维持公司“买入”的投资评级。