兴业证券-中国铝业-2600.HK-铝价持续性存疑-220427

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投资要点中国铝业发布022年第一季度经营表现：营收同比增长43.6%至756.2亿元（单位人民币，下同）；毛利同比增长12.6%至59.2亿元，毛利率为7.8%；归母净利润同比增长60.5%至15.7亿元。

点评：22Q1公司氧化铝及电解铝销量环比皆有所恢复，铝价高位震荡，单位利润在较高水平。

俄乌冲突下海外能源紧张，海外欧洲铝厂自2021年底起持续减产，海外电解铝供给紧张，支撑铝价上行。

22Q1长江有色铝均价为22189.7元/吨，同比增长36.6%，环比21Q4增长10.8%。

中铝22Q1原铝外销量94万吨，较去年同期基本持平。

氧化铝22Q1自产外销量为232万吨，同比小幅下降2.5%。

22Q1公司毛利率为7.8%，同比下降2.2ppt，环比增长0.6ppt。

研发费用同比增加2.5亿元，主要为电解铝工艺优化、提高铝加工产品附加值及开发中高端产品等投入增加所致。

销售费用与管理费用同比基本持平。

少计提减值，利好业绩释放，22Q1归母净利润同比增长60.5%。

22Q1，信用减值损失少计提2.7亿元，资产减值损失少计提2.1亿元，投资收益同比增加1.2亿元，主要为平仓套期保值期货同比增利。

我们的观点：2022年后期，铝价存在不确定性，1）国内电解铝产能今年处于释放期，2）高压防疫影响了2季度的旺季需求，3）天然气逐步进入季节性淡季，海外能源问题或明朗化，4）唯国内地产政策的放松或将托底电解铝需求。

我们暂不调整盈利预测，预计22/23/24年收入分别为2738.2/2768.1/2798.0亿元，同比增速分别为+1.5%/+1.1%+1.1%，归母净利润分别为99.5/107.7/113.8亿元，同比增速分别为+95.8%/+8.3%/+5.7%，目标价5.39港元，维持“审慎增持”评级。

风险提示：产能释放不及预期、自备电厂整顿、环保限产、需求不达预期。