中银国际-中炬高新-600872-房地产增厚业绩，调味品逐步复苏-220426

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公司发布21年报和22一季报：2021年实现营收51.2亿元，同比-0.2%；归母净利润7.4亿元，同比-16.6%；EPS0.93元/股。

其中4Q21收入17.0亿元，同比+29.7%；归母净利润3.8亿元，同比+68.9%；EPS0.47元/股。

1Q22收入13.5亿元，同比+6.6%；归母净利润1.6亿元，同比-9.5%；EPS0.20元/股。

支撑评级的要点调味品主体美味鲜收入逐步恢复，2021房地产业务贡献增量3亿元。

（1）美味鲜2021年收入46.2亿元，同比-7.2%（1Q21-1Q22分别+10%/-27%/-17%/+7%/-1%），4Q正向增长主要为公司产品从11月下旬起提价，经销商进货的力度加大；同时今年春节提前，经销商备货提前。

1-3Q21收入同比-12%，4Q21与1Q22整体收入增长3%，止跌回稳。

（2）分品类看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他2021年收入同比-9%/+10%/-19%/-1%，1Q22收入同比-10%/+10%/-19%/-1%，与2021年同比变化基本一致。

随着产能逐步释放，蚝油、料酒、米醋、酱类等系列新产品发展势头迅猛，多品类发展格局正逐步形成。

（3）分区域看，东/南/中西/北部2021收入+2%/+11%/-13%/-19%，1Q22收入-8%/+4%/+9%/+10%。

（4）公司重点发力细分渠道及空白区县。

非主销区加快渠道下沉及空白区县的开发，扩大市场网络，年度内实现新增经销商281个（共计1702个），累计全国地级市覆盖率达到92.28%，区县开发率达到59.97%。

（5）2021年母公司营收2.98亿元，同比增长2.97亿元，主要原因是“岐江东岸”房地产项目确认前期已售商品房的收入所致。

（6）中汇合创2021收入7,127万元，同比+35.4%。

1Q22收入858万元，同比+819万元。

（7）中炬精工2021收入8,630万元，同比+52.1%。

1Q22收入2,410万元，同比+39.9%。

受原材料成本上涨影响，2021/1Q22调味品业务盈利能力下滑。

（1）美味鲜毛利率2021/1Q22分别为33.1%/30.7%，同比-5.0/-5.1pct，主要为原材料价格大幅上涨，上涨过程贯穿2021年全年，且1Q22依旧延续上涨趋势。

（2）美味鲜2021/1Q22费用率为17.2%/16.8%，同比-1.7/+0.1pct。

其中销售费用率2021/1Q22同比+0.7/+0.7pct，主要为促进销售而增加相应销售返利、业务费用所致。

（3）美味鲜2021年实现归母净利润6.1亿元，同比-29.5%，其中4Q21实现归母净利润2.1亿元，同增超过10%，主要原因为：①产量环比3Q增加了接近20%，产量的增加减少固定成本的摊销；②上年同期有3,634万的资产减值损失。

剔除资产减值损失影响，4Q21归母净利润-7%。

1Q22美味鲜归母净利润1.4亿元，同比-27.7%，主要为调味品原材料单价上涨，销售毛利下降影响。

（4）2021母公司净利润1.14亿元，同比增长0.98亿元，利润率高达38%，主要原因是项目所属地块在公司账上多年，成本较低。

（5）公司整体2021/1Q22实现归母净利润7.4/1.6亿元，同比-16.6%/-9.5%，净利率同比-2.9/-2.1pct。

提价在春节后逐步实施，公司积极布局小品类、拓展销售网络，静待需求回暖。

美味鲜公司于2021年11月27日提价，于2022年起正式在经销商中落地；2022年春节后逐步向终端实施，预计5月份完成。

公司积极布局小品类、大力拓展营销区域，静待需求回暖。

估值根据最新财报情况调整盈利预测，预计22-24年EPS为1.01/1.16/1.30元，同增8.6%/15.0%/11.5%，维持买入评级。

评级面临的主要风险原材料成本上涨，产能扩张不及预期，行业竞争加剧，大股东质押风险。