中银国际-杉杉股份-600884-负极材料量利齐升，新业务贡献增量-220422

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Table_Summary]公司发布2021年年报，业绩符合预期；公司负极材料产能持续扩张，一体化布局不断完善；偏光片业务运转良好，持续贡献业绩增量；维持增持评级。

支撑评级的要点2021年盈利同比大幅增长2,320%符合预期：公司发布2021年年报，全年实现营收206.99亿元，同比增长151.94%；实现盈利33.40亿元，同比增长2,320.00%；扣非净利润18.85亿元，同比扭亏。

公司此前预计2021年实现盈利31.00-33.90亿元，公司业绩贴近预告上限，符合预期。

预计2022Q1业绩增长148%-181%：公司此前发布2022Q1业绩预告，预计盈利7.50-8.50亿元，同比增长148%-181%；扣非盈利5.60-6.00亿元，同比增长99%-113%。

负极业务量利齐升，一体化布局不断完善：2021年公司负极材料销量10.10万吨，同比增长71.27%，快充类产品实现快速放量，出货占比提高至约50%；毛利率同比增长2.25个百分点至28.62%；实现盈利5.25亿元，同比增长199.91%，单吨净利润同比增长64%。

截至2021年末公司拥有负极材料成品产能12万吨，石墨化产能4.2万吨。

包头二期6万吨负极产能和5.2万吨石墨化产能预计2022年下半年达产，四川20万吨一体化基地一期计划2022年底前实现投试产。

随着石墨化自供比例提升，我们预计公司负极材料整体成本有望进一步下降。

偏光片业务运转良好，持续贡献业绩增量：2021年2-12月公司偏光片销量1.13亿平米，实现营收99.44亿元，盈利11.97亿元，毛利率24.59%。

目前公司拥有8条偏光片前端生产线（含2条原韩国梧仓产线），上半年公司陆续启动张家港、绵阳地区项目投资，建成后公司将拥有12条全球领先产线，产能优势进一步夯实。

估值在当前股本下，结合公司2021年年报与行业变化，我们将公司2022-2024年预测每股盈利调整至1.56/2.00/2.41元（原2022-2023年摊薄每股收益预测为0.98/1.23元），对应市盈率15.1/11.8/9.8倍；维持增持评级。

评级面临的主要风险新能源汽车需求不达预期；价格竞争超预期；LCD偏光片业务不达预期；消费电子需求不达预期；新能源汽车政策风险；新冠疫情影响超预期。