中信证券-波司登-3998.HK-跟踪点评：疫情冲击有限，估值具备吸引力-220422

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受2021年暖冬/疫情散点反复等因素影响，公司冬装销售略弱于我们预期，因此略微下调2022财年盈利预测。

但我们认为，近期股价的调整基本反映业绩下修的不利影响，当前估值已处于历史低位（对应2022/2023财年仅17x/13xPE）。

另一方面，今年3月以来公司已进入销售淡季，本轮深圳/上海/东北等地的疫情冲击影响较小，且当前库存/折扣等运营指标仍然保持健康，为2023财年打下良好的基础。

近期公司获穆迪&标普双投资级信用评级，进一步彰显了其对公司稳健财务&转型落地长期认可。

公司坚定执行新三年战略规划，凭借产品/品牌/渠道/运营持续提升持，在新一年度有望增长提速，维持“买入”评级。

▍获穆迪&标普双投资级信用评级，彰显稳健财务&转型落地长期认可。

公司宣布，近期分别获得两大国际权威评级机构穆迪与标普的“Baa3（展望稳定）”及“BBB-（展望稳定）”长期信用评级。

公司是亚太区品牌服装行业中首家获投资级评级的公司，同时这也是中国品牌服装行业目前为止最好的国际信用评级结果。

这一成果，一方面是对公司稳健财务经营表现的认可；另一方面也是公司自2018年战略转型以来，在品牌升级、产品创新、渠道变革成效的体现。

▍3月以来进入公司销售淡季，本轮疫情冲击影响较小。

2021年11月下旬起，受暖冬/疫情散点反复/宏观因素等影响，公司冬装销售疲软。

但步入2022年，1-2月在降温因素下，公司销售同比表现优异，提振冬装销售表现；3月以来公司进入整体销售淡季，深圳/上海/东北等地区的疫情冲击对公司销售影响较小。

因此在诸多不利因素冲击下，2022财年公司业绩有望好于市场预期，并在库存/折扣等运营指标上保持良性水平，为2023财年打下良好的基础。

▍估值处于历史低位，新三年战略规划助力产品/品牌/渠道/运营持续提升。

受上述因素与港股大盘影响，公司估值目前处于历史低位，对应2022/2023财年仅17x/13xPE。

但公司仍坚定新三年战略规划，产品上，通过创新进一步夯实中高价位布局；品牌上，公司持续举办品牌大秀，与消费者不断互动沟通；渠道上，公司延续渠道调整策略，通过关小开大/购物中心/快闪店等举措保持高质量发展；运营上，公司通过小单快反，拉式补货形式，维持健康库存与供应链高效运转。

▍风险因素：局部地区疫情持续反复；气候变暖的风险；未能把握流行趋势的风险。

▍投资建议：受2021年末的暖冬/疫情/宏观等因素影响，公司冬装销售受到冲击，同时考虑疫情带来的不确定性，我们下调FY2022-FY2024EPS预测至0.19/0.24/0.29元（原预测为0.20/0.26/0.31元）。

但3月以来公司已进入销售淡季，受本轮疫情冲击影响较小，并在库存/折扣等运营指标上保持良性水平，为2023财年打下良好的基础。

目前公司估值处于历史低位，参考公司历史5年平均估值水平（22x），结合全球羽绒服龙头加拿大鹅（2023财年20x）和Moncler（2023财年30x）估值水平，给予公司目标估值FY2023年20倍PE，对应目标价5.7港元，维持“买入”评级。