中信证券-迈瑞医疗-300760-2021年年报和2022年一季报点评:业绩稳健,新基建国际化值得期待-220420

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公司发布2021年年报和2022年一季报,收入稳健,多因素致表观利润、经营净现金流增速一过性波动,基本符合预期。 短期:受益国内医疗新基建+海外渠道突破,员工持股计划彰显信心。 中期:国际化+高端化+平台化,三化持续加速。 长期:公司业务仍有巨大延伸空间,强者恒强。 我们预测公司2022-2024年EPS为7.94/9.55/11.48元,现价对应PE37/31/26倍,维持“买入”评级▍21年和22Q1收入稳健,多因素致表观利润、经营净现金流增速一过性波动。 公司发布2021年年报和2022年一季报,2021年实现收入253亿元(+20.18%)、归母净利润80亿元(+20.19%);22Q1收入69亿元(+20.10%)、归母净利润21亿元(+22.74%),业绩基本符合预期。 单季度看,21Q3到22Q1收入同比+20%、18%、20%,归母净利同比+21%、3%、23%,收入增速稳健,21Q4净利润有所降速的原因在于:1)加大研发人员激励导致21Q4研发费用率同比提升4.77pcts;2)收购海肽导致21Q4利息收入同比减少36%;3)运费会计科目口径调整,导致21Q4毛利率同比增加4.12pcts,同时销售费用率同比增加3.86pcts。 另外,21Q1有效税率仅为9.84%,低于正常情况,若22Q1有效税率与之持平,则22Q1净利润增速将同比提升3.58pct;同时,22Q1计提股份支付费用5600万元,若剔除股份支付的影响,则22Q1净利润增速提升2.86pct。 因此,综合以上两点因素,测算22Q1可比净利润增速接近30%。 22Q1经营净现金流8.7亿元,同比-22%,在于抗疫常态下预收款减少、2021年推出新一期现金激励计划后在22Q1发放员工薪酬较多、加大原材料储备综合导致。 ▍短期:受益国内医疗新基建+海外渠道突破,员工持股计划彰显信心。 从各板块21年和22Q1(我们预计)收入同比增速看:1)生命信息类为11%和3%,低于公司总体,原因为监护仪和呼吸机抗疫产品出口导致基数较高;2)IVD为27%、35%,疫情常态化过程中常规需求逐季恢复;3)影像类为29%、37%,增速最快,原因在于疫情导致2020和21Q1收入低基数,国内医疗新基建受益带动增长。 公司持续受益于医疗新基建和海外渠道突破:1)自2020年国内疫情受控之后,全国各地开始逐渐重视医疗补短板和新基建。 2021年底,国内医疗新基建给公司带来的潜在订单机会超过200亿元;2)2021年公司突破了700余家全新海外高端客户,还同时实现了已有700余家高端客户的横向产品突破。 另外,公司1月份发布2022年员工持股计划草案。 如剔除拟摊销费用,业绩考核目标22-24年净利润实际增长率分别为24%、23%、21%,高业绩增长目标彰显公司持续快速发展信心。 ▍中期:国际化+高端化+平台化,三化持续加速。 当前时点,公司三化均有所加速:1)国际化:疫情驱动公司进入国际化新阶段。 2021年公司实现了超过700家海外高端医院客户的突破,并且常规产品也跟随放量;2)高端化:多点开花。 生命信息与支持方面:监护仪、麻醉机步入全球引领阶段;体外诊断方面,2021年公司通过收购全球顶尖的专业IVD原料供应商HyTest,补强核心原料自研自产能力;医学影像方面:通过Resona系列技术突破,驶入高端蓝海市场;3)平台化:智慧医疗实现高维度平台化,兽用器械、微创外科新兴业务开启增长新动能。 智慧医疗解决方案将充分发挥公司多产品优势,实现更高维度的平台化,是终极形态的跑马圈地。 中期来看,预计公司三化将持续加速。 兽用医疗方面,市场发展潜力巨大。 微创外科方面,公司专注于国内市场较快增长的硬镜业务,已推出硬镜系统及腹腔镜手术器械产品。 骨科方面,公司已经完成创伤、脊柱、关节全品类布局,有望借助集采快速放量。 ▍长期:公司布局业务仍有巨大延伸空间,强者恒强。 医疗器械行业具有产品更新迭代属性,造就强者恒强的行业特征。 迈瑞医疗是国内少有的集多产线研发、制造、销售为一体的平台型医疗器械公司,多元化产品布局对应广阔行业空间,将持续打开公司成长新格局。 迈瑞已布局的三大产线和四个高潜力业务所对应的国内、国际可及市场空间分别为1200亿元和7100亿元,而公司在2021年国内和国际收入分别约为153亿元和100亿元,仍有巨大空间。 我们预测,2030年公司在国内与海外市场收入总计有望突破1000亿元,其中三大产线收入将超过900亿元,新兴业务收入有望贡献近100亿元收入。 ▍风险因素:中美贸易摩擦升温风险;并购整合相关风险;汇率波动风险;新产品研发不及预期风险;客户拓展不及预期。 ▍投资建议:公司作为医疗器械龙头的优势明显,品牌知名度与市场占有率不断提升,长期投资价值显著。 考虑到公司员工激励费用较多,我们调整公司2022-2023年EPS预测至7.94/9.55元(原EPS预测为8.49/10.35元),新增2024年EPS预测为11.48元,现价对应PE37/31/26倍。 考虑到迈瑞医疗是医疗器械子板块的龙头,参考医疗服务龙头公司爱尔眼科、CXO龙头公司药明康德2022年Wind一致预测平均PE58倍,结合公司较快的盈利增长前景,维持目标价508元,对应2022年60倍PE,维持“买入”评级。