华安证券-思摩尔国际-6969.HK-电子烟国标、细则加速落地，行业迎监管时代-220416

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事件：电子烟强制国标出台，过渡期时间明确，政策细则加速落地4月12日电子烟国标正式出台，将于10月1日生效，内容与二次征求意见稿一致，国内仅允许生产销售烟草及其衍生口味；批发、零售环节将纳入中烟体系，通过电子烟管理平台实行全流程线上监管；过渡期时间明确，4月13日烟草专卖局发布信息称，过渡期明确至9月30日，期间生产企业仍可生产口味烟；5月5日可申请生产许可，优先审批出海企业；6月1日零售许可开始申请，审核期限为20天。

自6月15日起取得烟草专卖相关许可证的企业可逐步在平台上交易；政策细则加速落地，4月15日生产专卖许可、产品追溯管理、产品技术审评、批发企业布局、零售点布局及许可共5条监管细则同时发布。

政策细则加速落地预计加快行业出清，龙头生产商有望率先获取生产许可、率先受益；预计短期产业调整进入阵痛期，国标出台标志行业正式进入监管时代，渠道调整、口味减少或致国内增速中枢下移。

长期随许可发放，集合店数量向卷烟门店数趋近、消费者过渡至烟草口味，渗透率或仍保持提升。

研发布局具备前瞻性且投入处于合理区间，有望复制菲莫国际成功路径公司22Q1经调整后净利润5.5亿元，同比下滑54.9%，主因疫情致生产、销售受限以及研发投入增加。

公司22年拟提高研发投入至16.8亿元，长期研发费用率预扩大至10%。

公司研发布局具备前瞻性技术迭代空间较大。

10%研发费用率较菲莫国际近五年减害产品研发费用率的8%处于合理区间，有望夯实技术专利壁垒，复制菲莫国际成功路径。

投资建议公司研发增加致短期业绩承压，布局CBD、美容、医疗雾化技术迭代空间大，研发费用率处于合理区间。

前瞻布局、行业增量阶段加大研发夯实技术壁垒，有望复制菲莫国际成功路径。

预计2022-24年归母净利润48.7/60.3/75.6亿元，对应PE为19X/15X/12X，维持“买入”评级。

风险提示研发投入成果转化不及预期，新技术市场接受度不及预期，竞争加剧。