中信证券-航天电器-002025-2021年年报点评：稳步兑现业绩，产能爬坡赋能长期发展-220414

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公司发布2021年年度报告，2021年实现营收50.38亿元，同比+19.43%；实现归母净利润4.87亿元，同比+12.37%。

公司是国产连接器龙头企业,军品基本覆盖我国各军兵种,相关产品在弹载元器件等宇航领域市占率极高，有望充分享受十四五期间航天领域高景气。

此外在微特电机、继电器、光电器件等领域广泛布局,积极进入5G市场,参考可比公司估值水平并考虑到公司在细分领域的行业地位，维持公司“买入”评级。

▍营收净利增长稳健，Q4业绩承压。

公司2021年实现营收50.38亿元，同比+19.43%；实现归母净利润4.87亿元，同比+12.37%。

收入端，公司连接器营收同比+21.88%至33.25亿元；电机营收同比+15.41%至11.65亿元；受家用产品市场需求萎缩影响，继电器营收同比+0.8%至3.23亿元。

毛利端，受金属材料、化工材料等价格上涨抬升营业成本影响，公司2021年毛利率同比-1.79pcts至32.62%，其中连接器毛利率同比-1.08pcts至34.62%。

费用端，2021年公司持续加大新品研发力度，研发费用同比+17.72%至5.04亿元；受2020年减免社会保险费优惠政策及变动管理费用增加影响，管理费用同比+20.05%至3.92亿元；同时销售费用同比-13.90%至1.16亿元，财务费用受利息费用增加及汇兑损失减少影响而同比减少902万元，致使期间费用率同比-1.17pcts至19.91%。

综合上述影响，公司净利率同比-0.85pct至11.21%，盈利能力小幅下滑。

公司2021Q4实现营业收入13.65亿元，同比+12.26%；实现归母净利润0.94亿元，同比-25.34%。

分析发现21Q4营业成本同比+24.31%，拉动单四季度毛利率同比-6.89pcts至28.93%，同时研发费用同比+25.4%，资产减值损失计提0.42亿元，最终拖累Q4业绩表现。

考虑到军用连接器等产品下游景气向好，公司Q4业绩虽短期承压，但长期仍有望持续快速增长。

▍存货、合同负债等指标预示景气持续，强化贷款回笼现金流显著改善。

报告期末公司合同负债规模达3.27亿元，同比+662.83%，主要系公司收到的客户预付货款大幅增加，预示公司在手订单饱满，下游需求旺盛。

期末存货规模达9.94亿元，较期初+58.97%，其中原材料规模较期初+29.41%至2.62亿元，在产品规模较期初+56.08%至2.71亿元，或表明公司正积极备货备产；受疫情致使部分产品交期延长影响，期末发出商品规模达2.83亿元，较期初+217.98%，待交付顺利后有望进一步增厚收入。

或受募投项目逐步开始建设影响，报告期末公司在建工程达0.52亿元，同比+90.70%。

受收入增长、贷款回收强化及收到客户预付款提升影响，报告期内公司经营性净现金流达8.33亿元，同比增长1137.99%，现金流状况显著改善。

▍关联销售大幅增长表明需求旺盛，定增落地赋能未来发展。

据关联交易情况公告，公司预计2022年与中航科工下属企业及航天风华有限公司发生关联交易共19.15亿元，较2021年实际值+27.0%，其中预计向关联人采购原材料共3亿元，较2021年实际值-28.4%；向关联人销售产品共16.0亿元，较2021年实际值+48.4%，表明公司军品下游需求饱满。

报告期内公司定增募资14.31亿元，主要用于特种连接器继电器产业化建设项目、年产153万只新基建用光模块项目、年产3976.2万只新基建等领域用连接器产业化建设项目、贵州林泉微特电机产业化建设项目。

本次募投项目计划三年达产，按照各项目所属子公司盈利能力预测，完全达产后可为公司贡献约26亿元营收，超2亿元净利润。

公司此次大规模扩产计划，是自2007年完成一次规模较小的定增扩产后首次进行扩产，计划产能成倍扩充，充分反映了下游订单的饱满程度和持续性。

伴随募投项目逐步投产，预计2022-2024年公司有望实现业务和收入的高速增长，兑现赛道高速发展红利。

▍风险因素：新签订单增长不及预期；新产品拓展低于预期；非公开发行募资进展低于预期等。

▍投资建议：公司是我国弹载连接器龙头企业，预计未来将充分受益航天防务装备快速放量以及5G等民用市场国产替代需求的持续扩张，但考虑到公司募投项目达产节奏的不确定性及新增订单不确定性，我们下调公司2022/23年净利润预测至6.5/8.1亿元（原预测为8.6/11.9亿元），新增2024年净利润预测为10.1亿元，对应EPS预测分别为1.44/1.80/2.24元，当前股价分别对应40/32/26xPE。

选取中航光电、振华科技为可比公司，可比公司Wind一致预期2022年PE均值为31x，参考可比公司估值水平并考虑到弹载领域高成长性以及公司细分龙头地位，给予公司2022年45倍PE，目标价65元，维持“买入”评级。