国信证券-JS环球生活-1691.HK-系列二：历史复盘与长期价值剖析，被低估的出海龙头-220413

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公司是全球小家电龙头之一，其稀缺性体现在中国供应链+全球渠道品牌的互补协同。

JS环球近四年收入和核心利润复合增速达35%/72%，主营欧美中区域。

其中北美深耕清洁和厨电为主，凭借差异化产品力、营销优势和九阳深度协同；欧洲市场中，英国清洁电器成功复制和迁移北美经验，德法意西等市场高效切入；中国市场九阳市占率稳健，创新和拓展不断推进。

中国小家电品牌出海仍是大势所趋。

疫情常态化时期，中国高效供应链组织、渠道调整能力和营销体系优势凸显，这不仅是中国家电出海独有的竞争优势，更是出海模式从OEM/ODM转向OBM的坚实支撑。

短期来看我国家电出口仍保持景气高增；长期来看，以美国为代表的海外小家电市场消费力和市场成熟度仍是国内品牌开辟天地的沃土。

SN成长展望：双百亿市场——北美扩品类，欧洲扩市场。

北美市场仍是成长沃土。

Shark已经将品类延展到个护和空气处理，两领域合计空间超80亿美元，而其中龙头的统治力有限，Shark凭借产品、品牌和执行力仍有望通过差异化实现市占率提升；欧洲潜力大，实战提升有前车之鉴。

欧洲小家电规模近200亿美元，而竞争对手和英国重叠度高，因此英国内生增长的经验复制、外生增长的机遇（参考SEB等收购实践）等手段丰富，这都为欧洲扩张打下了坚实基础。

国内小家电仍处升级通道，龙头九阳稳中求进。

国内小家电品类裂变和升级的双重周期带来旺盛生命力。

国内小家电对比发达市场结构升级预期强烈，而新品类渗透和旧品类升级的双重周期保证了市场的生命力。

近年行业马太效应显现，九阳作为根基牢固的龙头，稳健的基本盘下品类扩张和升级综合市占率仍存空间。

盈利预测与估值：公司通过区域和品类全面扩张，长期成长方向明确。

但考虑到短期原材料处于高位带来的盈利能力压力，下调2022-2024年归母净利润至5.0、5.8、6.8亿美元（+18%/17%/17%）（前值为5.7、6.7、7.8亿美元），EPS分别为0.14、0.17、0.19美元。

通过多角度估值，并结合可比公司历史业绩增速与估值的表现，给予公司2022年合理估值12.21-13.65港元，相对目前股价有33%-49%溢价，维持“买入”评级。

风险提示：渠道扩张不及预期；行业竞争加剧；产品迭代不及预期；关税政策繁复；海运及供应链受疫情影响降低运营效率。