国信证券-中青旅-600138-2021年营收恢复6成，关注复苏节奏与新项目进展-220401

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2021年公司营收恢复6成，业绩扭亏为盈。

2021年，公司实现营收86.35亿元/+20.76%，恢复约6成；归母业绩2123.31万元，扭亏为盈（2020年亏损2.32亿元），扣非业绩亏损1.15亿元，同比减亏2.80亿元，EPS0.03元，与业绩预告基本一致。

Q4公司营收24.04亿元/-3.95%，仅恢复五成，相比Q3收入同增29.56%，Q4恢复节奏明显回落，业绩亏损1603万元，继续承压。

客源差异下景区恢复节奏分化，整合营销业务恢复相对较好。

乌镇景区2021年客流368.73万人次/+22.10%，剔除地产业务影响收入+13.65%，客流和收入仅恢复至疫情前的40%左右，实现净利润5,820.24万元/-57.03%，仅恢复至2019年的7.21%。

剔除地产和补贴影响，乌镇景区净利润较2020年减亏5,975万元。

古北水镇2021年接待游客152.01万人次/+30.43%，收入7.68亿元/+34.32%，客流、收入各恢复6、8成；实现净利润5,465.60万元，扭亏为盈（2020亏损1.71亿元），恢复至2019年约37%。

乌镇恢复节奏明显落后于古北，与其中长途客流主导特点相关。

其他业务方面，整合营销收入恢复6成，净利率接近疫情前水平，IT业务收入超疫情前水平，而旅行社业务继续承压，酒店收入虽恢复6成，但业绩仍拖累。

短期跟踪国内疫情发展，关注中长线资源整合扩张。

今年以来疫情扰动仍影响公司短期表现，但公司也持续丰富乌镇和古北景区内涵，为后续恢复蓄势。

其中考虑冬奥后冰雪热，古北未来还有望受益冰雪游等。

公司背靠光大金控集团支持，未来一看乌镇和古北水镇景区的持续优化和休闲度假升级；二看濮院项目进展，预计今年内推出；三看公司在稳定存量业务的情况下，拓展新的资源和业务增长点。

公司此前参股青都旅游拟深交所上市，并与法国狂人国合作未来拟打造沉浸式演艺项目等，积极拓展新业务成长。

投资建议：估值较低且景区质地良好，跟踪复苏，维持“买入”。

考虑今年以来疫情反复影响，我们下调公司22-24年EPS至0.22/0.70/0.84元（去年中报时预计22-23年EPS为0.70/0.99元，主要系疫情因素下调景区客流收入盈利预测），对应22-24年PE57/17/15x。

短期疫情仍需跟踪，但公司目前市值估值处于低位，核心景区质地优良，中线仍有整合扩张预期，暂维持“买入”评级。

风险提示：宏观、疫情等系统性风险；古北股权转让可能低于预期；光大整合可能低于预期；门票降价政策风险。