中银国际-比亚迪-002594-短期业绩承压，技术及成本优势助力销量爆发-220330

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公司发布2021年报，全年共实现营业收入2161.4亿元（+38.0%），归属于上市公司股东的净利润30.5亿元（-28.1%）；每股收益1.06元。

其中21Q4共销售汽车28.7万辆（+81.9%），实现营业收入709.5亿元（+37.6%），归母净利润6.0亿元（-26.6%），业绩略低于预期。

公司技术及成本优势显著，新品周期有望助力销量及业绩提升。

此外半导体业务分拆上市进展顺利，利好价值重估。

我们预计公司2022-2024年每股收益分别为2.93元、4.22元和5.65元，维持买入评级。

支撑评级的要点Q4销量高速增长，短期业绩承压。

2021年公司汽车销量达到72.1万辆（+82.8%），大幅跑赢行业，推动收入增长38.0%。

全年毛利率13.0%，同比下降6.4pct，预计主要是产品结构变化及原材料涨价所致。

收入大幅提升，销售、管理、研发费用率分别下降0.4pct、0.1pct和1.1pct，财务费用下降1.6pct（预计主要是有息负债减少所致），四项费用率下降3.2pct。

全年归母净利润30.5亿元（-28.1%），下降预计主要是比亚迪电子利润下滑、防疫物资收入减少等所致。

尽管受芯片短缺等影响，Q4公司销量28.7万辆（+81.9%），其中新能源26.6万辆（+238.0%），推动收入增长37.6%；毛利率和四项费用率分别下降3.5pct、1.9pct，扣非归母净利润3.7亿（-20.1%），预计主要是比亚迪电子等利润贡献减少、减值计提所致。

技术及成本优势显著，新品周期助力销量及业绩提升。

公司在新能源领域耕耘多年，铸就了强大的技术优势。

刀片电池具有安全性好、体积密度高等优点，2021年全面应用到公司新能源车型，推动销量高增长。

DMi是以电为主的混动技术，具备快、省、静、顺、绿等多重优势，亏电油耗低至3.8L/百公里，加上PHEV技术可享受购置税减免、新能源汽车牌照等优惠政策，有望加速对燃油车型的替代。

秦Plus、宋Plus、唐等DMI车型上市后产品供不应求，部分车型提车周期高达4-6个月，后续产能提升将推动销量增长。

公司发布纯电专属平台E3.0，构建了全新的车身结构、电子电气架构和车用操作系统，兼具智能、高效、安全等众多优势，海豚、海狮、海豹等众多车型有望热销。

在刀片电池、DMi、E3.0等领先技术支持下，2021年公司新能源车销量达到56.3万辆，龙头地位稳固。

2022年新品周期延续，电池等零件自供带来较大成本优势，全年销量或将突破150万辆，产能利用率大幅提升有望带来业绩高增长。

半导体业务分拆上市进展顺利，利好价值重估。

在新能源及智能化趋势下，汽车半导体国内市场空间将快速增长至数百亿元。

比亚迪半导体拥有包含芯片设计、晶圆制造、封装测试和下游应用在内的一体化经营全产业链，是国内自主可控的车规级IGBT领导厂商，未来前景广阔。

公司2020年启动半导体分拆工作，目前上市申请已获得深交所审核通过。

此外公司在动力电池（2021年含储能共装机37.9GWh，同比增长200.1%）、电机电控等领域技术领先，外部客户开拓顺利，未来成熟后也将分拆上市，利好公司估值提升。

估值考虑销量高增长等影响，我们调整了盈利预测，预计2022-2024年每股收益分别为2.93元、4.22元和5.65元，维持买入评级。

评级面临的主要风险1）销量不及预期；2）新能源等毛利率下滑；3）原材料短缺或涨价。