华金证券-美团~W-3690.HK-业绩超预期，飞轮效应显现-220327

《华金证券-美团~W-3690.HK-业绩超预期，飞轮效应显现-220327（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华金证券-美团~W-3690.HK-业绩超预期，飞轮效应显现-220327（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

事件：美团-W发布4Q21财报。

报告期内，公司实现营业收入495亿元，同比+31%、环比+1%，经调整亏损净额为39亿元，经调整亏损率为7.9%。

全年来看，公司实现营业收入1791亿元，同比+56%，经调整亏损净额为156亿元。

◆核心运营指标增长强劲，飞轮效应显现：本季度，美团过去12个月交易用户数目为6.905亿，同比+35%，较上季度净增2300万，每位交易用户平均每年交易笔数为35.8笔，环比+1.4笔，同比+27%。

2021年，公司净增年活跃交易用户1.8亿元，同比+35%。

活跃商家数量方面，本季度环比增加50万至880万户，较去年同期净增约200万户。

交易用户数目、活跃商家数量的快速增长不仅反映出生活服务行业线上渗透率提升的中长期趋势仍在延续，也是美团飞轮效应的显现。

◆餐饮外卖业务盈利能力明显改善：受到了新冠疫情和宏观环境的影响，2021年第四季度，中国社会消费品零售总额餐饮收入同比出现下滑，也影响到了期内公司餐饮外卖业务的增长速度，本季度公司餐饮外卖业务GTV为1886亿元，同比+21%（vs3Q21：29%），2019-2021年复合增长率30%（vs3Q21：33%）。

拆分来看，本季度餐饮外卖业务交易笔数为39亿单，同比+17%，其中圣诞节当日外卖笔数达到了5300万单再创单日峰值新高，期内单笔平均交易客单价同比+3%至48元。

本季度餐饮外卖业务的营业收入为261亿元，同比+21%，两年复合增长率为29%，对应货币化率为13.9%，环比+0.5pct，同比+0.1pct。

自4Q21开始，公司将1P模式下来自商家端及消费者端的餐饮外卖配送服务收入单独呈列，期内为143亿元，占分部营收比例为55%，若假设1P占比2/3，则单均配送收入约为5.5元，而单均配送成本则约为7元。

报告期内，餐饮外卖业务的分部经营利润为17亿元，同比+97%，环比+98%，分部经营溢利率为6.6%，同比、环比分别+2.5/+3.3pcts。

其中，1P模式单均盈利0.04元，系历史上首次单季度盈利，3P模式单均盈利为1.2元。

本季度餐饮外卖单均经营利润为0.44元，同比+68%，环比翻倍，我们认为主要原因为：①交易用户激励减少；②餐饮外卖骑手季节性激励减少。

短期而言，尽管3月以来公司餐饮外卖业务受到了奥密克戎的影响而需求偏弱，但从中长期看，我们认为随着生活节奏提速和消费能力的增强，更多消费者愿意选择餐饮外卖以替代自制，而美团作为连结消费者和餐饮商户的本地化、高时效的平台将充分受益于这一趋势。

从盈利能力上看，我们判断未来美团餐饮外卖业务的盈利提升将主要来自于1P模式之下配送服务收入的提升以及单位经营费用（包括消费激励）的减少。

◆到店酒旅业务盈利能力稳步向上：公司到店酒旅业务同样受到了疫情反复及宏观环境的影响，本季度增长略有放缓，其中酒店间夜量同比-4%至1.153亿间夜，酒旅板块收入同比倒退。

本季度，公司到店酒旅业务实现营业收入87亿元，同比+22%，两年复合增长率为17%。

另一方面，本季度到店酒旅业务的盈利能力仍在提升，期内分部经营溢利为39亿元，同比+38%，分部经营溢利率为44.7%，同比+4.8pcts，环比+0.8pct。

我们判断，到店酒旅业务的景气度仍将与疫情防控密切相关，考虑到上海市作为大众点评的大本营今年3月以来商业受损严重，1Q22到店业务将面临较大增长压力。

从中长期来看，我们仍然看好“新用户+新地域+新品类”的驱动力。

◆新业务亏损环比收敛：本季度，新业务及其他分部实现营业收入147亿元，同比+59%，环比+30%。

我们估计，零售业务（包括优选、快驴、买菜、闪购等）营收占比约为60%，出行占比约15%。

期内，新业务及其他分部确认的经营亏损为102亿元，环比3Q21亏损收敛约7亿元。

其中，美团优选四季度季度交易用户数已达到1.3亿，经营亏损为66亿元，公司目标将美团优选于未来每个季度减亏，一方面在于不断改善UE，另一方面对于后台费用进行压缩。

其他新业务方面，闪购4Q21日均单量已超370万单，单日峰值达到630万单，增长趋势良好。

◆投资建议：无论从营业收入等业绩指标还是从交易用户规模等经营指标来看，美团所展现出的成长属性仍然冠绝港股互联网板块，且高经营壁垒的到店酒旅业务、餐饮外卖业务已逐步发展成为“现金牛”，2021年两者合计贡献经营利润203亿元。

我们预测，公司2022-2024年将分别实现营业收入2388/3178/3920亿元，同比+33%/+33%/+23%，归属公司股东利润/（亏损）为-72/91/313亿元，Non-IFRS利润/（亏损）为-1/174/412亿元。

美团未来的业绩弹性将主要来自于餐饮外卖业务的利润率提升以及新业务的减亏，而目前市场对于新冠疫情、政策监管等担忧过甚，我们将公司投资评级上升至“买入-B”。

◆风险提示：宏观环境影响消费需求、人力成本快速上升侵蚀餐饮外卖业务盈利能力、社区团购等新业务投入期亏损扩大、相关业务监管环境的不利变化、市场竞争导致盈利能力改善不及预期、Covid-19在散发对相关业务产生不利影响。