国信证券（香港）-中粮家佳康-1610.HK-生猪价格年内有望触底-220321

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21CY营收下滑，仍保持盈利中粮家佳康2021年营收132.3亿元人民币（下同），同比下滑30%。

生物资产公允值调整前净利润为23.54亿元，同比下滑19.1%。

分部营收如下：生猪养殖/生鲜猪肉/肉制品/肉类进口营收分别为51.7/36.3/7.8/36.5亿，分部盈利分别为26.8/-0.16/0.19/3.7亿元。

出栏目标稳步提升，品牌生鲜尤其高端亚麻籽猪系列高增长全年生猪出栏343.7万头，同比提升68%。

商品大猪销售均价18.26元/公斤，较2020年下降43.5%。

出栏均重112.3公斤/头。

生鲜猪肉销量16.6万吨，同比提升52.3%，盒装品牌猪肉销量同比增43.6%，生鲜业务中品牌收入占比34.6%，同比下降4.3个百分点。

高端产品亚麻籽猪肉销量实现翻倍增长。

22年出栏目标400-440万头，继续推进生鲜差异化、品牌化发展与同行相比，中粮家佳康在产能扩张上略显保守。

目前公司已经建成生猪养殖产能是602万头，预计2022、2023年出栏400-440万头及超过500万头。

未来两年满足出栏计划的资本投入预计维持在每年20亿左右。

根据公开数据，中国规模top8的生猪养殖企业市占率一直在提升，头部养殖企业将持续受益。

本轮猪周期生猪价格下跌周期已行过半，年内价格有望触底本轮猪周期从2018年6月开始，生猪价格一路上涨至2019年11月最高曾见40.95元/kg，之后在高位震荡直至2021年1月，与前几轮猪周期比，本轮周期是生猪价格维持高位震荡时间最长的一次，也是价格振幅最大的一次。

价格的巨幅波动对中小型养殖户是巨大的挑战。

从2021年1月到现在，生猪价格持续下跌时间超过13个月，生猪养殖户进入大面积亏损。

从能繁母猪存栏和生猪存栏量来看，产能淘汰或还需持续一段时间，生猪价格有望在年底触底回升。

盈利预测及估值受俄乌局势影响，玉米、豆粕等粮食价格快速上涨，今年全行业面临饲料价格成本上涨的压力。

我们预计今年中粮家佳康生猪养殖业务很难贡献盈利。

预计2022-2024年营收分别为150.3/200.8/256.3亿元人民币，生物资产公允价值调整前公司股东应占盈利分别为3.38/15.67/36亿元人民币，每股盈利0.09/0.40/0.92元人民币。

我们给予目标价4.8HKD,对应10x2023年预测PE。

（按1rmb=1.2hkd兑换）。